中诚信国际：美联储3月议息会议点评

一、 美联储加息靴子落地，滞胀风险加剧

美东时间3月16日，美联储发布3月议息会议声明，如期上调联邦基金目标利率至0.25%-0.50%区间，且明确了5月会议将给出缩表细节，缩表节奏将快于上一轮紧缩。此次点阵图显示，2022年加息次数大幅增加至7次，且有7位委员认为应该加息7次以上，远超市场预期。

美联储在经济展望中大幅下修了经济增长预期，并大幅上调了通胀预期，经济滞胀风险进一步抬升。本次议息会议中美联储将今年经济增长预期由12月的预期值4.0%大幅下修至2.8%，将今年PCE通胀预期由12月的预期值2.6%大幅上修至4.3%，核心PCE通胀预期由2.7%大幅上修至4.1%。与此同时，美联储将今年联邦基金目标利率的预期由12月的0.9%上调至1.9%。目前，美联储的资产负债表规模高达8.9万亿美元，较2019年3.9万亿的低点大幅增长超过125%。若根据美联储的政策指引恢复至2019年9月的水平，潜在缩表规模巨大。此次美联储表态也再次说明，近期的地缘政治事件不会改变美联储紧缩的大方向。

图1. 美联储最新经济与通胀预测

资料来源：美联储 图2 美联储3月利率点阵图

资料来源：美联储

二、俄乌冲突加剧了通胀的不确定性，若通胀压力持续存在，美联储或以相对激进的加息方式抑制通胀

俄乌局势增加了全球通胀面临的变数。欧美国家在疫情之后普遍采取超常规宽松的政策，而疫情造成的生产端和渠道端的供应瓶颈，在放大的需求之下助推了物价的上涨，俄乌冲突增加了预测美国通胀高点位置的难度。总体来看，通胀走势主导的美联储货币政策收紧路径，成为全球金融市场的关键变量，也是贯穿2022年的主要宏观经济风险点。

中诚信国际认为，若俄乌冲突持续对通胀产生更强更久的影响，进而大幅修正美联储后续货币紧缩路径，导致加息预期进一步抬升，将对全球金融市场形成扰动。目前欧美在是否制裁俄罗斯能源出口上存在一定分歧，如果俄乌紧张局势能得到较快缓解，使得价格影响偏向短期，那么通胀压力改善的大方向仍可期待；如果欧美采取严格的制裁措施，短期将导致俄罗斯大约700万桶的出口量出现巨大短缺，有效填补缺口可能需要较长的时间，供应溢价也将难以避免，预计能源价格将在年内保持高位，进一步加剧全球通货膨胀，削弱消费者购买力并抑制经济活动。在此背景下，美联储或加大后续加息的幅度并加快加息节奏，以相对激进的方式抑制通胀，对利率与市场估值的冲击也需要再度上修。近期，两年至十年期美国国债收益率出现大幅波动，市场正试图消化美联储政策预期变化，以及地缘政治风险因素。如果通胀水平超出预期且持续时间更久，那么“曲线倒挂”引发的衰退预期、货币政策两难、企业利润侵蚀、银行板块利润受损等负面影响或逐步显现。

三、金融市场局部流动性冲击有所显现，但蔓延全球的可能性较小；重点关注利率抬升对于新兴市场国家的影响俄乌局势引发的避险情绪、金融和能源制裁、以及事实性的供应冲击，都导致了全球各类资产价格波动率显著上升，局部的流动性冲击有所显现。

美联储在3月议息会议中释放了“既要抗通胀，也要避免衰退”的信号，市场对此反映较为正面。短期看，地缘政治事件仍将主导全球市场表现，资本市场将维持震荡格局，除非俄乌局势大幅改善，原油、农产品(行情000061,诊股)和黄金将维持偏强走势；股票资产因为加息预期已经充分计入，或从避险情绪中有所修复，但不同市场的差距将拉开，对俄乌事件敞口小或者风险溢价低的市场或表现较好，总体看美国强于欧洲，发达好于新兴；美元指数受避险和美国基本面扰动较小的影响，可能维持偏强，欧元则因欧元区受危机影响较大而走弱，“大宗商品货币”受能源和金属价格的影响有所上涨，其中包括加元、澳元和一些拉美新兴市场货币。

中诚信国际认为，目前全球流动性依然充裕，俄乌冲突造成的流动性冲击蔓延全球的可能性较小，但后续走势仍主要取决于俄乌局势发展、通胀走势以及货币政策路径。短期来看，美联储对内和对外还有SRF和央行流动性互换的应急性措施；同时，从目前俄罗斯外债规模、外币计价规模和外汇储备的覆盖度、以及其他金融机构对俄罗斯债券的敞口来看，规模都相对较小，俄罗斯对外负债或是外币负债占GDP的比例并不高，且外债中短期债务占比低于20%，短期偿付压力相对可控。但如果地缘局势超预期升级，导致避险情绪急剧上升，进而诱发潜在的全球性流动性冲击，或迫使美联储暂停加息，目前来看这一风险发生的概率较低。

若通胀压力持续导致全球货币政策快速收紧，部分抵御风险能力较差的新兴市场国家将首当其冲。俄乌冲突叠加美联储加息预期抬升，导致金融市场波动剧烈，新兴市场增长前景随时面临重估，伴随投资者对脆弱的新兴市场经济体重新定价风险，资金流向会表现出更明显的偏向性，其中经济结构单一、外部融资需求巨大且政府治理能力较弱的新兴市场和发展中经济体或面临疫情和外部融资环境收紧的双重考验，需重点关注南非、斯里兰卡、阿根廷等外部脆弱性很高的国家，一旦金融市场流动性压力增加，对外偿付风险将快速攀升。而受到食品短缺、电价上涨、大宗商品输入性通胀等因素，部分新兴经济体面临的通胀压力更为凸显，南非、俄罗斯、拉美部分国家2021年已经开启加息周期，美联储加息预期抬升或导致新兴市场国家被迫提高加息力度以应对通胀风险、遏制货币贬值，而利率快速攀升或加剧当前的经济困境，导致增长停滞、债务攀升等问题进一步显现。此外，在大国博弈、疫情持续导致的治理不稳等多重因素影响下，全球政治及社会风险也面临普遍上升。