中信证券：农药景气度持续上行，企业估值待修复

全球粮食作物价格高位，提升农民种植意愿，带动农资品需求上行。前期受农药社会库存过高，且产能过剩等因素影响，除部分灭生性除草剂外，农药行业普遍呈现价格传导不通畅，企业营利性减弱等情况。9月中旬以来，受“能耗”双控等因素影响，行业开工率减弱，叠加下游旺盛需求带来的社会库存减少及上游原材料价格高位所形成支撑，农药价格开始普涨，预期农资企业盈利能力有望持续改善。建议顺势而为，布局各细分农资赛道龙头企业，重点推荐国内菊酯龙头扬农化工(行情600486,诊股)，草铵膦龙头利尔化学(行情002258,诊股)，代森锰锌龙头利民股份(行情002734,诊股)及积极布局海外市场的润丰股份(行情301035,诊股)，建议关注光气产业链较为完善的广信股份(行情603599,诊股)以及精细农药化工品企业中旗股份(行情300575,诊股)。

▍粮食价格维持高位提振种植意愿，带动农资品需求上行。

疫情爆发以来，粮食安全成为全球关注重点，叠加全球主要粮食作物产需结余持续走低，粮食价格从2020年下半年开始周期上行，截至11月11日，据商务部统计，全球玉米、小麦及大豆的现货价分别为6.26/9.04美元/蒲式耳及534.94美元/吨，均位于近5年较高水平。

据国家统计局统计，截至10月31日，国内玉米、小麦及大豆价格分别为2564.30/2656.30/5432.80元/吨，其中玉米价格处近5年90%分位以上，小麦及大豆均处近5年历史新高。

粮食价格高位提振农民种植意愿，据美国农业部预计，2020-2021年全球玉米、小麦及大豆播种面积将分别达到197.02/221.85/127.84百万公顷，较2019-2020分别增加5.21/4.15/5.43百万公顷。农药作为种植刚需品，需求有望持续上行。

▍社会库存高位，叠加行业产能过剩，除除草剂外，前三季度其他农药价格传导并不通畅。

尽管需求增强，但受限于国内原药产能过剩，终端制剂社会库存高位等影响，除部分灭生性除草剂，如草甘膦、草铵膦等由于行业已经经历过去产能周期，同时受去年部分不可抗力因素影响，去库存显著外，绝大多数杀虫剂、杀菌剂价格增长并不显著。截至9月12日，中农立华(行情603970,诊股)原药价格指数报139.05，同比+49.2%，其中除草剂、杀虫剂、杀菌剂及中间体指数分别为175.20、109.43、101.82，同比分别上涨88.9%、17.9%及7.94%。

▍“能耗”双控，叠加原料价格高位，9月中旬以来农药价格持续上涨。

受“能耗”双控因素影响，9月15日以来，主要农药生产大省江苏省农药原药生产受限，行业开工率走低；同时原有终端制剂库存持续消耗。此外，全球量化宽松下，农药作为石油化工及磷化工的下游产业，原材料价格高位，成本支撑显著。农药价格开始普涨。截至11月7日，中农立华原药价格指数报208.39，同比大增123.00%，环比+8.75%，其中除草剂、杀虫剂、杀菌剂及中间体指数报259.03、172.77、149.97，同比+176.00%、84.70%、62.60%。目前由于原药价格暴涨，终端多持观望态度，此外由于国内局部地区疫情反复带来不确定性，以及冬奥会可能带来的停产预期，市场高位盘整，不排除进一步上行的可能。

▍看好农药企业估值修复。

2021年前三季度，受价格传导缓慢影响，绝大多数农药企业多选择以量补价，中信农药指数显示，2021Q1-3，指数标的企业主营业务收入1104.10亿元，同比+19.68%，实现净利润95.72亿元，同比+39.33%。主要净利润增速来源于除草剂相关企业。主营业务为杀虫剂或杀菌剂的企业前三季度业绩承压显著，我们看好原药价格上涨给相关企业带来的盈利增强，预期其股价在长跌之后，有望迎来估值修复。

▍风险因素：

需求不及预期，产品价格大幅下跌；政策相关风险。

▍投资策略：

全球粮食作物价格高位，提升农民种植意愿，带动农资品需求上行。前期受农药社会库存过高，且产能过剩等因素影响，除部分灭生性除草剂外，农药行业普遍呈现价格传导不通畅，企业营利性减弱等情况。9月中旬以来，受“双限”等因素影响，行业开工率减弱，叠加下游旺盛需求带来的社会库存减少及上游原材料价格高位所形成支撑，农药价格开始普涨，预期农资企业盈利能力有望持续改善。

建议顺势而为，布局各细分农资赛道龙头企业，重点推荐国内菊酯龙头扬农化工，草铵膦龙头利尔化学，代森锰锌龙头利民股份及积极布局海外市场的润丰股份，建议关注光气产业链较为完善的广信股份以及精细农药化工品企业中旗股份。