大跌之后，A股何去何从？

2022年“两会时间”结束。但受疫情、国际局势等影响，A股各大指数依旧经历较大幅度的回调，原因何在？后续A股的机会和风险又在何处？就此，记者采访七大券商“大佬级”人物，他们分别是：中银证券(行情601696,诊股)全球首席经济学家管涛、国泰君安(行情601211,诊股)首席经济学家何海峰、平安证券首席经济学家兼研究所所长钟正生、东方证券(行情600958,诊股)总裁助理兼首席经济学家邵宇、银河证券首席经济学家刘锋、国信证券(行情002736,诊股)经济研究所副所长兼宏观固收首席分析师董德志、安信证券首席策略分析师林荣雄。

首先，先给大家分享一下他们的精彩观点：

管涛：地缘政治风险大多都是短期冲击，如果出现地缘政治冲击缓解的信息，风险资产又会显著修复。

何海峰：资本市场稳中向好、长期向好、整体向好的基本态势不变，总体上会保持一个前低后高的走势。

钟正生：经过前期的大幅调整，当前A股的配置价值凸显。随着“稳增长”政策实效逐步显现，市场对上市公司盈利的悲观预期将逐渐扭转，主要指数的运行中枢将大概率渐次上移，股票市场也将涌现出更多结构性机会。

邵宇：地缘风险迅速压低风险偏好，导致了大幅度市场调整，但稳定向好的基本面和边际上更为有利的流动性会对市场形成支撑。

刘锋：作为世界上唯一拥有全产业链体系以及全球最大消费市场的国家，自身产业链的强化加内需的深耕应当成为经济增长的新动能。

董德志：面对俄乌冲突的巨大不确定性演绎，国际金融市场的避险情绪空前高涨，风险偏好的变化是本轮全球金融资产动荡的触因。但是情绪的波动是不可持续的，这种地缘政治冲突是否能延伸到对全球经济的持续影响，演化为市场所担忧的长期滞胀局面依然具有不确定性。

林荣雄：我们认为A股总体风险不高；经济长期稳定向好、企业更加注重技术创新和内生增长、居民资产配置对股票的偏好上升，这些因素是A股投资价值的基础支持。另外，今年政府工作报告提出，要做好经济金融领域风险处置工作，设立金融稳定保障基金，运用市场化、法治化方式化解风险隐患，牢牢守住不发生系统性风险的底线，这构成了A股市场稳定运行的政策基础。

精彩问答如下：

风险偏好的变化是本轮全球金融资产动荡的触因

A股市场风险整体可控

中国基金报：近期在地缘政治冲突加剧、国际大宗商品价格暴涨的情况下，A股、港股不断创新低，您怎么看其中的金融风险？

管涛：地缘政治风险大多都是短期冲击。由于避险情绪上升，黄金价格大涨；而油价和天然气价格上涨更多是因为地缘政治的特殊性。近期，全球风险资产价格都出现了剧烈的调整，A股和港股自然会受到情绪的影响。比如，对全球经济滞涨的担忧，高估值的股票剧烈回调。但是，如果出现地缘政治冲击缓解的信息，风险资产又会显著修复。3月9日，欧美股市就因俄乌冲突缓解出现了暴力反弹。

目前，由于地缘政治事件的高度不确定性，我们还难以准确评估对全球金融条件和宏观经济的影响。但是，主要央行都保持偏鸽派的谨慎，流动性并不紧，避免金融系统因地缘政治事件出现动荡。上一次金融系统风险出现是2020年2月底3月初，几乎全部资产都在跌，全市场都在追逐流动性和美元。现在避险资产还在涨，表明金融系统并没多大问题（除了俄罗斯以外）。国内股市虽然震荡加剧，但交投活跃，没有出现大面积跌停、流动性枯竭。

何海峰：受全球经济持续低迷、通胀不断升温、发达经济体货币面临政策转向及俄乌地缘政治冲突突发等多重因素叠加影响，近期全球市场均出现大幅调整。

但从国内看，我国风险防控长效机制日趋完善。党的十九大作出“坚决打好防范化解重大金融风险攻坚战”重大战略部署，金融监管部门会同有关方面高效有序处置重点领域突出风险，确保金融市场保持稳健运行。央地监管协作进一步加强，有效形成风险处置合力。加上我国在防范化解金融风险方面经验丰富，曾有效应对97年东南亚金融危机、2008年国际金融危机、2020年新冠肺炎疫情的冲击，政策储备工具日益丰富，金融风险防控能力不断提升。目前市场虽有所波动，但总体可控。

从国外看，美欧等发达国家经济体的金融监管体系更为完善，各项金融监管改革方案层出不穷，能够有效应对全球市场突发状况。例如，近期青山集团与外资集团的“妖镍逼空大战”就迫使伦敦金属交易所（LME）连夜修改规则，弥补其监管漏洞。全球都把防范发生系统性风险当作重中之重，对整体性风险发生的防范手段及其发生之后的综合治理办法均有应对机制。

钟正生：今年2月中旬以来，海外德、法、英、美等主要发达国家股票市场多数出现了10-20%的调整，而同期国内上证指数的跌幅约6.6%，体现出A股市场较强的抗风险能力。不过，除却地缘政治冲突升级的影响外，A股市场调整也有三个深层次原因：一是，稳增长政策虽陆续推出，但实效显现仍需时日，市场信心略显不足；二是，新冠疫情后，以“茅指数”、“宁组合”为代表的消费、成长赛道交易过于拥挤，局部估值出现泡沫化现象；三是，以美联储、英央行为代表的发达国家在通胀压力加大之下，加息箭在弦上，亦对全球风险偏好产生较强的抑制作用。

我们对后续A股市场的表现葆有信心。一是，经过去年以来的调整A股市场估值已具备较强吸引力。二是，经过人民币汇率近两年的升值，即便外围主要经济体加速“紧货币”，我国货币政策也仍具备“以我为主”、为稳增长保驾护航的空间。三是，诸多宏观政策有力支撑中国经济的行稳致远，经济结构快速向高端制造、数字经济、绿色领域等方向转型，这将支持资本市场的投资机会不断涌现，吸引国内居民与全球投资者加大对A股市场的配置力度。

邵宇：地缘风险迅速压低风险偏好，导致了大幅度市场调整，但稳定向好的基本面和边际上更为有利的流动性会对市场形成支撑。

刘锋：风险时时都有，但是今年一月份以来，不少个股已经下跌超40%。最近一周的剧烈波动，不少融资盘已经接近爆仓，我们要密切关注，要有预案应对这件事。

董德志：这轮风险资产的表现具有相对分化性，下跌品种主要集中在股票类资产，而大宗商品价格则持续暴涨。从这种分化性来看，可以显著发现以俄乌冲突为代表的地缘政治问题是造成金融市场持续动荡的根本原因。面对俄乌冲突的巨大不确定性演绎，国际金融市场的避险情绪空前高涨，风险偏好的变化是本轮全球金融资产动荡的触因。

但是情绪的波动是不可持续的，这种地缘政治冲突是否能延伸到对全球经济的持续影响，演化为市场所担忧的长期滞胀局面依然具有不确定性。

世界各国在努力化解当前的地缘政治冲突，在竭力避免这种冲突格局的持续化，我们也相信通过世界各国政府的努力协作，会化解当前的矛盾，伴随战争蔓延风险的消除，预计全球大宗商品的暴涨局面会得以化解，全球经济滞胀忧虑会逐渐消散，股票市场会出现明显修复。

林荣雄：由于国内经济周期性下行、海外金融市场波动、海外货币政策的收紧预期以及地缘争端等多种因素的影响，A股近期预期较弱、信心不足，指数出现了一定幅度的往下调整，部分去年热门行业回调幅度较大。总的来说，我们认为A股总体风险不高；经济长期稳定向好、企业更加注重技术创新和内生增长、居民资产配置对股票的偏好上升，这些因素是A股投资价值的基础支持。另外，今年政府工作报告提出，要做好经济金融领域风险处置工作，设立金融稳定保障基金，运用市场化、法治化方式化解风险隐患，牢牢守住不发生系统性风险的底线，这构成了A股市场稳定运行的政策基础。

市场风格会更加均衡

寻找盈利和估值更有性价比品种

中国基金报记者：就市场行情而言，政府工作报告对其有何指引作用？对于今年的市场运行情况，您如何预判？哪种风格可能会占优？

管涛：稳定市场信心，改善市场预期。外部环境越不好，内部工作就越会努力，稳增长不仅是经济问题，也是政治任务。不能让公众形成经济无法企稳的担忧，就像年初刘国强副行长说的，“一年之计在于春，所以我们要抓紧做事，前瞻操作，走在市场曲线的前面，及时回应市场的普遍关切，不能拖，拖久了，市场关切落空了，落空了就不关切了，不关切就‘哀莫大于心死’，后面的事就难办了。”

市场在焦急等待经济数据的验证，稳增长的成果是否开始显现。今年表现相对较好的是稳增长相关的板块，尤其是在外部不确定性越来越大的情况下。不过，由于房地产销售一直未见好转，前2个月百强房企销售额增速不断下滑，降幅较1月有所走扩，稳增长的难度确实不小。积极的财政政策和货币政策大概率会同时实施。考虑到国内通胀压力不大，如果美联储大幅紧缩压制大宗商品价格，后续货币宽松的潜在操作也确实可以支撑科技成长。

何海峰：政府工作报告不但是对去年工作的回顾总结，更是对今年工作的部署和展望，也是市场最为关注的焦点。今年的报告再提继续做好“六稳”、“六保”工作，持续改善民生，着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间，保持社会大局稳定。一个“稳”字贯穿报告始终，其重要性不言而喻。

近期全球股市波动加剧，各种不稳定、不确定性因素增多，A股也出现大幅回调。尽管困难不断，但政府工作报告还是明确给出国内生产总值增5.5%左右的主要预期，这是在高基数上的中高速增长。同时报告指出要完善民营企业债券融资支持机制，全面实行股票发行注册制，促进资本市场平稳健康发展。因此，资本市场稳中向好、长期向好、整体向好的基本态势不变，总体上会保持一个前低后高的走势。

市场风格大概率较过往频繁切换的频率不同，相对趋于均衡。特别是报告指出“积极的财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续”，因此财政发力是关键因素，叠加以经济建设为中心的核心驱动因素，我们建议重点关注新基建、地产、消费和大金融板块，并对科技创新与一带一路等相关领域保持密切跟踪。

钟正生：我认为政府工作报告对资本市场有三方面指引：一是，释放出我国有信心、有能力实现5.5%左右增长目标的积极信号。这意味着后续将会出台更大力度的宏观政策维稳，股票市场盈利中枢或将抬升；二是，积极的财政政策强调了“更加精准、可持续”，意味着大水漫灌式的支出难以再现。因此，把控宏观政策的发力方向对于寻求市场结构性机会尤为重要。三是，政府工作报告提及“完善民营企业债券融资支持机制，全面实行股票发行注册制”。相关制度的完善之下，资本市场将会迎来更多优质的上市公司，投资者也将拥有更丰富的选择。

经过前期的大幅调整，当前A股的配置价值凸显。随着“稳增长”政策实效逐步显现，市场对上市公司盈利的悲观预期将逐渐扭转，主要指数的运行中枢将大概率渐次上移，股票市场也将涌现出更多结构性机会。我们重点关注三条主线：一是，专精特新的高技术制造业板块，其相对合理的PEG水平将受益于减税降费的托底、产业政策的引导和支持。二是，高股息的红利板块，其PB仍处历史极端低位，板块的避险属性可为投资者提供相对稳定的回报。三是，基于我们对本轮猪周期的判断，今年下半年猪肉价格反弹可期，提前布局养殖相关板块有望获得丰厚的投资回报。

邵宇：关注经济稳定，结构优化将指引受益板块。市场风格会更加均衡，寻找盈利和估值更有性价比的品种。

刘锋：从短期来看，基建投资作为逆周期调节的重要工具，仍然是今年备受关注的经济增长变量。尤其注意到去年四季度的1.2万亿的专项债额度结转今年使用，加上中央“适度超前开展基础设施投资”的政策基调，上半年财政发力加基建投资的组合拳是稳定经济增长、改善市场预期的重轴戏。

但是从中长期来看，中国的传统基建增长空间已经缩窄，而新基建领域的投资目前占比仍然较小，对整体经济增长的拉动作用还略显不足。根据工信部发布的《2021年通信业统计公报》显示，作为新基建的主要投资领域的5G基建在2021年的总投资为1849亿元，仅占全口径基建投资的1%。因此，我们认为基建投资对当下经济来说仍然可以起到至关重要的托底作用，但长期来看将难以持续支撑经济增长。

此外，出口作为去年拉动经济增长的主要动能，在全球经济面临下行压力，国外产能逐步恢复的大环境之下，中国出口降低拉动经济下行的速度也将快于其他国家。

总的来看，作为世界上唯一拥有全产业链体系以及全球最大消费市场的国家，自身产业链的强化加内需的深耕应当成为经济增长的新动能。

董得志：今年政府工作报告中“稳增长”的主题，有助于提升市场对稳定经济增长的信心。我们对今年的股票市场的看法还是比较乐观的，考虑政策利好到股市向好的传递过程，二季度开始A股市场还是有全盘小牛的机会。

投资建议围绕《政府工作报告》中提及的几个方向重点布局：提升科技创新能力、加大企业创新激励力度、增强制造业核心竞争力、促进数字经济发展、推动绿色低碳发展、增强内需对经济增长的拉动力等等。

具体到主题方面，可以关注：（1）龙头企业保链稳链工程、“专精特新”；（2）数字信息基础设施、5G规模化应用、产业数字化转型、智慧城市、数字乡村、工业互联网、集成电路、人工智能等数字产业；（3）新能源汽车消费、绿色智能家电下乡；（4）大型风光电基地及其配套调节性电源规划建设、绿色制造和服务体系等等。

目前来看低估值的板块具有一定避险效果，中长期我们还是看好产业升级与产业进步主题下的成长板块。

林荣雄：今年的市场行情，信心和预期是特别重要的影响因素；中央稳增长的决心和逆周期政策的诚意，有助于提升各类投资者的信心、稳定预期。对于市场本身来说，俄乌冲突、美联储加息和全球通胀等外部因素确实形成压制，但我们认为A股市场运行的核心还是基于内部情况的研判。目前来看，A股对于国内环境的研判聚焦在对于分子端的盈利预期在什么时候出现拐点。后续需要跟踪这个稳增长政策落地的一个过程。当前整个市场是属于一个战略底部，大家对于未来经济或者基本面的这个增长，要有信心。

市场的后续演绎大概率是结构性的。目前市场的四条主线分别是：稳增长、高景气、疫后修复和全球通胀。在研判高景气还是稳增长配置关系中，我们提出两句话：第一句话叫做“稳增长不起，高景气难兴”，第二句话叫做“稳增长兑现，高景气转机”。一定程度上，在去年12月份和今年1月份，体现出“稳增长不起，高景气难兴”的一个局面。那么，随着两会召开，往后走就会逐渐到稳增长兑现。同时，我们认为高景气将有一个分化再孕育的过程，智能化有望成为2022年高景气新共识，短期重点在于在低位当中寻找成长+短久期（Q1业绩超预期与政策强支撑）。