国君策略：市场并无系统性调整风险 逢低布局低估值板块为最优解

本报告导读：市场并无系统性调整风险，伴随年底政策不确定性的下行，下一个投资时点在跨年。结构配置上延续风格切换思路，逢低布局低估值板块为最优解，推荐白酒/生猪/乳业/汽车零部件/券商/银行/光伏等行业。

摘要

大势研判：下一个时点在跨年，逢低布局。本周市场震荡调整，上证指数自8月底以来再次下穿3500点。我们认为此轮调整源于负面预期在短期的集中汇聚，市场并无系统性调整风险。当前市场对分子端下行预期充分，对分母端降准预期修正亦已反应充分，往后看我们认为跨年行情将随年底政策不确定性的下行徐徐展开。1）盈利端：负增长压力不会止步于三季度，未来两个季度盈利端仍将继续面临零增长压力，但市场对盈利下行已有充分预期；2）分母端降准预期：四季度降准概率降低，但市场对此亦已反应充分；行至年底，2022Q1宽松预期会再次升温；3）分母端风险评价（边际驱动）：当前政策不确定性仍处高位，市场对下阶段核心经济政策的预期较为模糊。但近期随房产税/消费税等政策的推进，政策不确定性将开启下行之路，往后看政策不确定性将随年底各重要会议的陆续召开进一步下降，风险评价的下行将驱动跨年行情徐徐展开。结构配置上，维持“站在风格切换的起点”与“低估值收获季”的判断，当前逢低布局低估值板块为最优解。

青黄不接的结构，如何破局？十月以来震荡行情的背后是结构上的青黄不接，市场始终没有走出一条鲜明的主线。一方面源于各核心板块近期分子端的乏力表现，1）周期：严监管叠加需求预期回落，以上游资源品为核心代表的周期景气度已发生明显的预期反转；2）消费/地产：疫情再次冲击下消费复苏动能持续缺失，地产投资亦面临断崖式下滑，尽管市场对消费与地产的盈利预期已逐渐见底但仍存在较大分歧；3）新能源：新能源相对仍具备高景气优势，但短期却面临较大估值压力。分子端亮点难寻，而另一方面分母端在消化降准概率下降的预期后，近期亦无明显边际变化。往后看，我们认为各板块分子端预期在短期内出现明显抬升仍较为困难，结构的破局之力将率先来自于分母端预期的再次变化。临近年底，分母端预期的重心将从Q4降准概率下行转向2022年Q1宽松预期的再次强化，结构上预期底已现且具备低估值优势的消费/金融地产等板块将最为受益。

关注涨价信号，消费正处极佳布局窗口。尽管9月PPI-CPI剪刀差仍在持续扩大，但近期我们已可以逐步观察到下游消费品公司在原材料/运输价格高企的困境中，为对冲成本上行压力开始采取提价策略。海天味业(行情603288,诊股)、安琪酵母(行情600298,诊股)的提价仅仅只是拉开本轮消费品提价的帷幕，近期乳制品、休闲食品、啤酒等多个细分消费行业均迎来提价潮，未来需持续关注消费品预期改善的涨价信号。同时进一步映射到2022年盈利增速预期来看，有别于周期盈利增速的大幅回落，消费尤其是必选消费2022年盈利预期将较2021年边际向上明显修复（-4.0%→11.0%），其中农林牧渔、纺织服装与食品饮料等行业盈利增速均有改善。涨价浪潮开启叠加低估值风格切换，消费正处极佳布局窗口。

行业配置：从周期向消费，从高估值进攻向低估值防御。1）消费：逐步迈出预期底部，推荐业绩有支撑且负面预期淡化的白酒/生猪/乳业/汽车零部件等方向；2）券商/银行：券商在财富管理驱动下二次成长、行情持续性将超预期，银行Q3盈利继续向上，资产质量持续好转；3）新能源：高景气方向仍具稀缺性，推荐新能源车/光伏/绿电等方向。

目录

1． 下一个时点在跨年，逢低布局

2． 青黄不接的结构，如何破局？

3． 关注涨价信号，消费正处极佳布局窗口

4． 行业推荐：周期转向消费，高估值转向低估值

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下一个时点在跨年，逢低布局

大势研判：下一个时点在跨年，逢低布局。本周市场震荡调整，上证指数自8月底以来再次下穿3500点。我们认为此轮调整源于负面预期在短期的集中汇聚，包括强监管下资源品负面预期持续强化、国内新一轮疫情的负面冲击以及市场对地区局势担忧加剧等因素。在短期负面预期集中宣泄后，市场并无系统性调整风险。当前市场对分子端下行预期充分，对分母端降准预期修正亦已反应充分，往后看我们认为跨年行情将随年底政策不确定性的下行徐徐展开。1）盈利端：三季度全A单季同比下行1.47%，盈利能力亦随净利率恶化边际下行。我们认为负增长压力不会止步于三季度，未来两个季度盈利端仍将继续面临零增长压力，但市场对盈利的下行已有充分的预期；2）分母端降准预期：四季度降准概率降低，但市场对此亦已反应充分；行至年底，2022Q1宽松预期会再次升温；3）分母端风险评价（边际驱动）：当前政策不确定性仍处高位，市场对下阶段核心经济政策的预期较为模糊。但近期随房产税/消费税等政策的推进，政策不确定性将开启下行之路，往后看政策不确定性将随年底各重要会议的陆续召开进一步下降，风险评价的下行将驱动跨年行情徐徐展开。结构配置上，维持“站在风格切换的起点”与“低估值收获季”的判断，当前逢低布局低估值板块为最优解。

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青黄不接的结构，如何破局？

青黄不接的结构，如何破局？十月以来震荡行情的背后是结构上的青黄不接，市场始终没有走出一条鲜明的主线。一方面源于各核心板块近期分子端的乏力表现，1）周期：严监管叠加需求预期回落，以上游资源品为核心代表的周期景气度已发生明显的预期反转；2）消费/地产：疫情再次冲击下消费复苏动能持续缺失，地产投资亦面临断崖式下滑，尽管市场对消费与地产的盈利预期已逐渐见底但仍存在较大分歧；3）新能源：新能源相对仍具备高景气优势，但短期却面临较大估值压力。分子端亮点难寻，而另一方面分母端在消化降准概率下降的预期后，近期亦无明显边际变化。往后看，我们认为各板块分子端预期在短期内出现明显抬升仍较为困难，结构的破局之力将率先来自于分母端预期的再次变化。临近年底，分母端预期的重心将从Q4降准概率下行转向2022年Q1宽松预期的再次强化，结构上预期底已现且具备低估值优势的消费/金融地产等板块将最为受益。

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关注涨价信号，消费正处极佳布局窗口

关注涨价信号，消费正处极佳布局窗口。尽管9月PPI-CPI剪刀差仍在持续扩大，但近期我们已可以逐步观察到下游消费品公司在原材料/运输价格高企的困境中，为对冲成本上行压力开始采取提价策略。9月海天味业、安琪酵母的提价仅仅只是拉开本轮消费品提价的帷幕，近期乳制品、休闲食品、啤酒等多个细分消费行业均迎来提价潮，未来需持续关注消费品预期改善的涨价信号。同时进一步映射到2022年盈利增速预期，有别于周期盈利增速的大幅回落，消费尤其是必选消费2022年盈利预期将较2021年边际向上明显修复（-4.0%→11.0%），其中农林牧渔、纺织服装与食品饮料等行业盈利增速均有改善。涨价浪潮开启叠加低估值风格切换，消费正处极佳布局窗口。

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行业推荐：周期转向消费，高估值转向低估值

行业配置：从周期向消费，从高估值进攻向低估值防御。1）消费：逐步迈出预期底部，推荐业绩有支撑且负面预期淡化的白酒（五粮液(行情000858,诊股)）、生猪（牧原股份(行情002714,诊股)）、乳业、汽车零部件等高性价比板块；2）券商/银行：券商在财富管理驱动下二次成长、行情持续性将超预期（东方财富(行情300059,诊股)），银行三季报盈利继续向上，资产质量继续好转；3）新能源：高景气方向仍具稀缺性，推荐新能源车、光伏（隆基股份(行情601012,诊股)/通威股份(行情600438,诊股)）、绿电（中国广核(行情003816,诊股)）等方向。

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五维数据全景图