原油：伊核谈判料难颠覆全局

随着伊核谈判初步取得一定进展，外界对伊朗制裁取消和原油出口恢复抱有较强预期，打压原油多头信心。抛开对谈判最终结果的猜测，假定美国重回协议并解除对伊朗制裁，关于伊朗原油回归将重创供需平衡的担忧情绪浓厚。然而，从期货盘面对未来预期的反馈来看，当前原油市场逻辑并未被颠覆，伊核协议的利空效应有被高估之嫌。

伊核谈判取得积极进展

围绕伊朗核问题全面协议最新一轮恢复履约谈判结束，与会各方表示取得了很大进展，已就协议主要框架达成一致，但在一些关键问题上仍然存在分歧。伊核问题谈判短时间内进行了四轮，综合美国中东政策倾向，伊朗大选时间窗口与国际原子能机构监测协议来看，年内取得实质性成果的可能性较大。

过去一年以来，沙特主导的OPEC+减产是原油市场起死回生的最核心原因。减产联盟能够单方面干预市场的前提是，其他主要产油国被限制或排除在体系之外。美国页岩油业因高成本在崩盘中受重创，伊朗和委内瑞拉遭到美国严厉制裁，利比亚饱经内战导致石油设施年久失修，故沙特和俄罗斯联合才得以掌控市场话语权。如果被压抑的伊朗原油产能全面回归，客观来说确实会在一定程度上抵消OPEC+减产的努力。

现有存量供应或被低估

对于美伊和谈破坏原油市场稳定的论调，之前的分析存在一个重大缺陷，即相信美国制裁果真如其所说的那样，将伊朗原油出口量降为零。不可否认美国重拳出击的效果，但真实情况远非这样简单。

和历史鼎盛时期相比，大量伊朗原油已经撤出市场，然而在避开美元结算的灰色地带，伊朗石油供应仍然非常可观。由于伊朗原油出口采取隐蔽灵活的方式，海上油轮中转和关闭定位追踪使其难以被精确统计。根据OPEC估测，2020年伊朗原油产量为198.5万桶/日，虽然远低于2018年的355.3万桶/日，但较2019年的235.6万桶/日降幅明显已经放缓。

说到底，原油是世界各国最重要的战略资源和必需品之一，其贮藏和消费分布又极其不均衡，美国强加制裁本身就是违背供需规律的。每天都有相当数量的伊朗原油流入市场，有意或无意地忽视其当前存量是一个严重的错误。或许伊朗被压抑的原油供应并没有外界想象的那么多，即使全面放开造成的边际冲击也可以在一定程度上被消化。参考2020年10月开始，利比亚长期战乱平息，原油产量迅速恢复，最大增幅超过110万桶/日。然而，彼时油价经历了短线波动后，大势上涨并未受到动摇。

应对风险溢价予以考量

跳出常规思维，甚至有更激进的观点认为，解除对伊朗制裁并不能和利空原油市场划等号。

须知，尽管具体贴水不明，当前伊朗向各国买家出售原油的价格一定远低于国际基准。由于脱离了以美元结算的国际贸易体系，且无法正常得到航运保理等业务支持，加上美国长臂管辖的制裁威胁，购买伊朗原油必然额外承担较高的风险，而低价就是对风险最好的补偿。通过这种做法，伊朗虽然出让了很大一部分利润，但仍能保证净营运现金流，避免出现类似委内瑞拉的石油经济崩盘。

不过客观来讲，以远低于均衡价格大量出售原油，无疑对市场秩序造成了破坏。如果美国撤销制裁，伊朗就没有道理继续折价交易，很可能会恢复到正常定价，这反而是有利于原油市场稳定的。另外从交易的角度上，客户也很难以正常的价格接受伊朗石油。伊朗原油出口潜力大约200万桶/日，目前实际出口量估计在100万桶/日左右。受制于供需关系和油价位置，每日百万桶原油流入市场绝非易事。

需求复苏加速库存去化

随着主要经济体接种疫苗和稳步复苏，全球油品需求加速回暖是大势所趋。在这样的大背景下，尽管伊朗原油供应反弹可观，但尚不足以改变当前市场供需结构。

OPEC数据显示，2021年4月，伊朗石油产量为239.3万桶/日(不包含凝析油)，距离2017年9月的高峰约有145万桶/日的增长空间。鉴于OPEC+产量整体稳定，相比局部供应增加预期，全球原油去库存速度处于更高的水平。OPEC月报数据显示，2021年一季度OECD原油去库平均为88万桶/日；按照OECD消费占比计算，全球供应缺口约为190-195万桶/日；考虑到欧美疫情局势好转可期，全年原油去库存进程有望持续加速。

理论上推演，假定伊朗原油产量和出口量恢复至历史最高水平，全球原油库存仍可保持去化状态。

原油定价存在即是合理

综上，当前国际原油价格是对现实和预期较为公允的反映，所谓存在即合理，伊朗原油回归即便兑现也不太可能令市场脱轨。

忽略联合国、协议各方及美国国会的复杂流程，即便美国立即解除伊朗制裁，出口的边际增量也难以对全球原油供需平衡造成颠覆性冲击。当然期间市场情绪必有波折起伏，在主要趋势没有确认结束之前，原油乃至下游相关化工板块仍不猜顶。

当前原油市场的主要矛盾是，宏观和基本面正在实质性改善，但重大潜在风险或将释放，中短期多空博弈下延续区间震荡行情。原油后市如何选择方向，与其静待伊核谈判的进展，不如寻找防疫形势和需求复苏的证据。

（文章来源：中投期货研究所）