北上广深联手聚焦母基金视角下的投后管理与风险控制

近年来国家对多层次资本市场建设发展和创新创业的大力支持，为中国创投行业带来了巨大的发展空间。目前中国的私募股权和创投基金规模已经位居世界第二。但在国内经济增长放缓、资管新规出台、新冠肺炎疫情等一系列因素的影响下，随着部分行业红利褪去，投资赛道越来越趋同，市场竞争越来越激烈，虽然2021年投资案例与退出案例都在同比上升，但新股破发常态化趋势明显，一、二级市场的估值差距大幅收窄，募资难的问题也仍然没有得到缓解。在日益严峻的市场环境下，创投行业的洗牌愈演愈烈，创投机构提高自身综合实力是取得竞争优势的关键，投后管理是创投机构综合实力的一个重要方面。

为了更好地服务会员单位，推动创投行业的整体发展，深圳市私募基金商会、广州私募基金协会、上海市创业投资行业协会于2022年4月9日在线上联合举办了主题为“从母基金视角谈风险控制及子基金的投后管理”的分享活动，邀请了上海国际创投股权投资基金管理有限公司（以下简称上海国际创投）创始合伙人、联席总经理郭睿，广州越秀产业基金管理股份有限公司（以下简称越秀产业基金）执行总经理、基金与项目管理部负责人潘兴才，深圳市天使投资引导基金管理有限公司（以下简称深圳天使母基金）风险管理部部长刘翔以及深圳市龙华产业资本投资有限公司（以下简称龙华资本）基金管理部负责人朱小会作为分享嘉宾，从投后管理的组织架构、投后管理的工作内容、投后管理工作中遇到的难点和痛点以及对投后管理的建议和展望等维度进行了详实的干货分享。来自28座城市近260人报名了此次会议。本次会议由近年来从事基金投后管理研究的北京大成律师事务所高级合伙人、中南财经政法大学金融学院合作硕导娄秋琴博士主持，会议还得到了北京中科院科技创新投资产业联盟、工信部和深港产学研基地联合举办的IPO之路大赛、金融界、凤凰网、首席访谈等机构和媒体的大力支持。

投后管理组织架构日趋多元化，加强投后专业力量配备和相关资源投入

娄秋琴博士作为主持人先抛出了投后管理组织架构的话题，她说从她走访调研的情况来看，目前投资机构关于投后管理的组织架构是非常多元化的，有的设置了专门的投后管理部门，有的设置了风险管理部，有的设置了基金与项目管理部，有的则是由投资经理直接负责投后管理。娄秋琴博士认为，投资机构投后管理组织架构的搭建不是一蹴而就的，可以根据投资机构自身的规模、发展阶段、管理模式等情况选择适合自己的组织架构，不管以什么样的组织形式呈现，关键在于投资机构管理人员主观上要认识到投后管理的重要价值，在日常管理中重视投后管理。

龙华资本基金管理部负责人朱小会介绍了我国股权投资机构在投后管理组织架构搭建方式上主要采取投资经理负责制、“投资+投后”团队共同负责制和服务外包三种模式。这三种方式各有特点。第二种“投资+投后”团队共同负责制是目前市场上主流形式，一般包括投资经理团队、驻外代表、风险控制部、投委会秘书处等。投资经理是项目管理的第一责任人，负责项目管理的具体落实，及时反馈项目管理所需的各类信息，并对所负责项目对接资源。驻外代表是投资机构投资项目所对外派驻维护机构利益的权益代表，包括但不限于派出的董事、监事、观察员、投委会成员、财务总监等人员。驻外代表配合投资经理完成项目管理的具体落实，并及时将第一线了解到的与项目管理有关的情况进行反馈。风险控制部主要是项目管理的检查责任人，负责对项目管理的过程进行监督，及时发现项目管理过程中的问题，控制项目管理中的风险，及时协助解决项目管理中的各类问题、纠纷或争议，并对重点项目配合投资团队进行重点管理，协调组织公司资源提供增值服务。投委会秘书处主要是项目投资决策信息管理的责任人，负责收集并汇总项目投资决策的相关信息，统筹生成各类所需的项目管理成果文件。

潘兴才总介绍了越秀产业基金投后管理组织架构主要包括以下三个方面，第一个是基金与项目管理部，该部门负责组织整个投后管理，包括制定投后管理的工作标准，组织公司股权投资、母基金投资的投后管理工作。具体来说，包括组织每季度母基金和S基金的风险分类工作，根据分类结果相应制定风险监测和回访计划，与业务部门共同处理项目的“三会”事项，开展股权项目和母基金、S基金估值工作，组织股权项目、母基金、S基金投资的复盘工作，推动项目、基金的退出工作，对股权投资部、母基金投资部等部门的投后管理工作进行考核；第二个是股权投资部和母基金投资部等，这些部门负责实施具体的投后管理工作，包括负责联系对接被投企业和被投的基金管理机构，处理企业和基金的“三会”事项，定期监测股权项目、基金的情况，并与基金与项目管理部进行现场回访，组织投后赋能工作；第三个是合规法务部，该部门主要监测股权项目、基金项目的核心条款实施的情况，对“三会”事项提出合规意见。

刘翔部长介绍了深圳天使母基金目前设有8个部门，常规意义上的投后管理职责由公司各个部门共同承担。其中，负责母基金业务的投资部门、负责直投业务的投资部门会承担一定的投后管理职能。在母基金业务、直投业务之外，天使母基金还有生态运营业务。生态运营业务目前由两个部门负责，其中一个部门负责项目层面工作，一个部门负责协同层面工作。在资源端，深圳天使母基金成立了深港澳天使投资人联盟，在项目端，深圳天使母基金打造了项目种子库，在运营端，深圳天使母基金成立了孵化器“天使荟”。通过挖掘技术源头项目、提供孵化空间，服务子基金、服务项目最终实现科技成果转化、聚集产业资源的目标。同时，深圳天使母基金风控资源共享，风险管理部同时服务母基金、直投、生态运营三大业务，通过子基金年度投后评价、项目合规检查以及日常风控工作等参与母基金和直投项目的投后管理。

郭睿总介绍了上海国际创投申请的母基金都是国有背景的，这些母基金都有专门的管理部门，对子基金有专人对口管理同时兼任基金的观察员，参加投决会、合伙人会议，日常管理等。上海国际创投自身的投后管理采用了“投资+投后”团队共同负责制，投资团队负责人是第一责任人，由于管理的大部分基金处于退出期，还专门设立了存量基金管理部，投后管理中如果有需要，公司的法务也会参与进来。

投后管理工作包括风险管理与赋能服务，两者都应重视

娄秋琴博士指出，投后管理工作包括两方面的内容，一是风险管理，一个是赋能服务。目前大部分基金重点关注的还是风险管理方面，设置的风险管理部或者合规法务部等主要都是为了控制风险，而赋能服务的工作主要还是由投资经理承担，有的机构设置了专门的赋能部门，集中公司力量统一为被投企业赋能。由于我国私募股权投资基金管理人数量庞大，截止到2021年12月就15012家，这些管理人的发展阶段和规模参差不齐，投后管理所侧重的工作内容自然不尽相同，但具体应当如何进行风险管理和赋能服务，可以借鉴成熟机构的做法。

朱小会认为应当采取系统化的管理思维对子基金进行风险管理，通过建章立制，明确子基金风控管理有关职能部门的分工，对子基金按权重、运行状态等分类管理，针对不同类别的子基金实行差异化的风控管理措施。如，对正常类子基金，投资经理和子基金保持规律沟通，重点关注其投资进展、项目增值和减值事件；对于关注类、问题类子基金，投资经理针对具体问题进行重点专项管理。具体的工作内容包括：定期跟进子基金及项目发展情况，形成定期报告，一般分为年报和半年报、季报；对特别事项要专项管理，对于在子基金投后管理过程中若发现重大异常情况应及时提交专项报告；现场走访，及时了解子基金发展动态，一般每季度、半年回访一次；驻外代表行使权利，授权参会代表参加子基金合伙人会议、咨询委员会会议，对议案进行表决等。

刘翔部长提出，从风控管理角度而言，作为政府引导基金的第一目标是要确保母基金以及子基金的合法合规运营。为了达到这一目标，目前的管理方式可能包括日常数据报送、项目复核、投委会委派观察员、年度评价、项目风险检查等等。除了风控管理外，投后管理重要内容还包括赋能服务：对于子基金，深圳天使母基金可以帮助优秀的子基金管理机构便捷、高效地在深圳落地，开展运营。对于项目，深圳天使母基金可以通过自己的生态运营体系，对项目进行赋能，比如通过政府引导基金的政策性优势，协助项目获取政策支持服务；通过母基金的资金聚集优势，协助项目获得融资；通过平台运营资源优势，为项目提供空间、人员、创业辅导、产业资源对接等。

潘兴才总认为，“风险管理”是投后管理非常重要的内容之一，基金管理人应当为投资人降低投资风险，实现基金利益最大化。但风险管理不只是为了控制风险，还有利于推动项目的退出，目前市场上好的基金有超过30%的项目可以通过二级市场退出，但仍然有60-70%的项目需要通过转让才能退出，如何推动这些项目的退出应当纳入到投后管理工作中来。“投后赋能”的目的在于提升被投企业价值，提高企业成功的概率，最终也是为投资人创造价值，主要包括企业战略建议、人才引进、产业导入、后续融资支持等方面。我们既需要根据企业不同的发展阶段和业务特征来制定具体的服务方案，也需要根据投资机构在该企业的“话语权”来决定服务的“深”与“浅”。对于早期项目，通过组织CEO等培训班，开拓创始人视野、提升创始人的管理水平、搭建管理团队，或者协助创始人招聘财务总监和董秘等重要岗位人员；对于有上市预期的项目，则有针对性地组织上市前的辅导培训，2021年越秀产业基金组织了上交所南方中心的老师与有上市预期的企业进行面对面沟通交流，今年还计划邀请已经上市成功的企业与被投企业交流，希望通过类似“传帮带”的形式助力企业上市；对于需要产业和资源支持的企业，协助企业与政府机构或者产业部门进行协调，争取相关优惠政策。

郭睿总从实操的角度分享了上海创投国际在实践中几项具有特色的投后管理工作，一是进行舆情监测，将捕捉到的信息第一时间反馈给投资团队，控制风险；二是设计风险评估模型，通过100多个维度的问题设计并结合企业的财务报表等数据，对企业的风险等级进行评估，避免投资团队报喜不报忧及投后管理流于形式，对被投企业的风险做到心中有数，特别好的企业没有必要去管，救不活的企业也不用浪费精力去管，集中精力管那些中间阶段的企业；三是要去复核信息是否真实，必要时要直接去项目检查，将各个维度的信息统一起来，做到信息对称；四是在赋能服务上要摆正投资人态度，到位但不越位，不能强加资源，要站在基金利益的角度上考虑问题；五是做好中介机构的遴选，包括资本对接、券商链接、投贷联动等，目前上海创投国际链接了上海愿意做投贷联动的银行，基金为银行推荐项目，银行也可以为基金推荐项目，形成良性互动。

审查返投完成情况，政府引导基金投后管理的重要内容

娄秋琴博士指出，从目前的现状来看，政府引导基金等国资背景的LP已经成为国内股权投资行业资金的重要来源，但政府引导基金是带有一定政策性的，具有返投要求，很多基金在申请政府引导基金时，应当提前了解返投要求的方式、认定和机制，然后按照要求完成返投，审查子基金返投完成情况也是政府引导基金投后管理非常重要的内容。

朱小会首先介绍了最近新修订的《深圳市龙华区政府投资引导基金管理办法》关于返投的规定。目前龙华引导基金要求子基金完成其出资额1.5倍的返投。可认定为返投的情形包括：（1）直接投资注册于龙华的企业；（2）子基金投资龙华区以外的企业后，该企业迁往龙华区或被龙华区注册登记企业收购；（3）投资注册在龙华区以外的被投企业通过设立子公司形式将主要生产研发基地落户龙华；（4）子基金投资注册地在龙华区对口支援和对口帮扶地区的企业；同时，子基金管理机构或其控股股东（公司制）实际出资并管理的其他基金或自有资金新增的投资发生前述情形，也可纳入返投。

从目前情况来看，各地引导基金设置的返投标准有所下降，返投认定也更加宽泛，具体表现有三个方面，一是扩大返投主体的边界。从子基金本身扩大到管理人、管理人控股股东及其关联方、管理人参与投资的其他基金等；二是放宽返投企业的地域。从本地企业扩展到外地企业迁入本地、外地企业生产研发基地子公司落户、外地企业以股权投资方式投资本地企业等；三是可以溯及既往。子基金设立前已投资的本地企业追加投资或产生的增量收益也纳入返投。

另外，朱小会提出，政府引导基金的投后管理，要注意平衡返投与收益之间的冲突，平衡政策性与市场化的冲突。解决这个冲突的关键还是在于要抓住好项目，通过专业化判断和信息优势，向子基金推荐优质项目，为子基金进行赋能。

深圳天使母基金风险管理部刘翔部长提出返投目前是各地政府引导基金实现产业诉求的重要手段之一，深圳天使母基金也不例外。目前对于返投政策，各地也会根据当地的资源禀赋做出不同的安排，比如有的地方会从投资初始就开始严格计算返投，有的地方会将返投和异地孵化相结合等等。目前天使母基金对于返投认定的管理主要从进度管理以及方式管理两方面相结合。返投进度方面，一般要遵循时序原则。对于返投进度偏离较高的，会有一定的管控措施。返投方式方面，目前有五种标准，如直接投资深圳项目、投资后迁址到深圳等等。

对于与很多政府引导基金合作过的越秀产业基金，潘兴才总介绍了越秀产业基金如何做到有组织、有执行、有方法地完成返投要求的经验。比如，基金与项目管理部每月要向公司投委会汇报基金返投完成的情况，并在考核指标的设置上，将年度需完成的返投指标加入到投资团队的考核指标；又如，专门设立广州科技团队、广州生物医药团队来完成了广州的返投指标；再如，与南沙区、黄浦区、花都区的科技局、金融局进行协同联动，对当地生物医药、科技类企业进行全覆盖。

郭睿总说，作为子基金要去申请母基金，一定要研究母基金所在地的区域经济发展状况，产业发展战略，招商引资力度、人才引进政策等等。手头要有项目储备或者已投项目的产业资源，能与区域经济相匹配。千万不要以申请到母基金为最终目的。

绩效考核与薪酬激励，投后管理的重要抓手

娄秋琴博士提出，“募、投、退”是投资机构最常规的动作，能被量化也最容易见成效，所以普遍容易受到重视，而投后管理缺乏标准化流程，成效很难被评估、量化和考核，所以也很难与业绩相挂钩，缺乏完善的薪酬激励机制，所以导致投后管理不容易受到重视，也很难吸引到优秀的投后管理人才。因此，构建完善的绩效考核和薪酬激励机制，有利于推动投后管理建设。

关于绩效考核，深圳天使母基金风险管理部刘翔部长谈到了两个层面，第一个层面是政府主管单位对引导基金的绩效考核，第二个层面是引导基金对子基金的投后评价。目前深圳天使母基金已经经历了两次政府主管单位的绩效考核，同时也对子基金开展了两个年度的投后评价。对于子基金投后评价从效果上看，基本能够达到查找问题、及时整改以及鼓励先进等目标。从第一次考核开始，深圳天使母基金就根据评价分数给子基金颁发年度Top10的奖项，这个奖项随着合作子基金数量越来越多，获取的难度也在逐年增加，含金量也越来越高，目前合作的子基金共有60多家，绝大多数都是国内知名度较高投资机构管理的子基金。为了确保考核的客观性，对于无论是政府主管单位对深圳天使母基金的绩效考核还是深圳天使母基金对子基金的绩效考核，目前流程基本上都是先由被考核基金进行自评，然后再由考核单位聘请第三方中介进行再评价。考核内容包括：政策效应，如资金聚集与放大、返投当地产业进度等；效益水平，如社会效益（营收、就业、税收等）、运营效益（资产增长、研发投入、估值增长等）；管理水平，主要考察子基金内部治理及管理人治理；经济效益，主要考察子基金投资回报等。

关于薪酬激励，潘兴才总介绍了越秀产业基金的做法。首先，公司会将项目的投后管理及发展情况加入到投资团队的年度考核指标，这个占比会超过20%。其次，公司对项目投成奖会根据项目的进展，以及投资团队的投后管理贡献分批次发放。最后，关于管理人的超额业绩的分配这一块，投后管理和退出占了40%左右的比例。

投后管理的建议与展望，助力行业发展

越秀产业基金执行总经理潘兴才认为，投资机构重视投后管理是大势所趋，从大环境来看，我国宏观经济杠杆率与企业负债率居高不下，只有大力发展股权融资才能从根上解决，未来肯定会走出一批优秀的私募股权管理机构；从微观上来说，私募股权投资是金融行业的重要组成部分，而金融最核心的就是风险管理，那些能为投资者负责，建立以风险管理为核心竞争力，并且坚定不移地为实体经济服务的股权投资机构会成为最终的赢家；从回报投资人的角度来看，潘兴才总经理建议要重视投资人的投资体验，要重视退出，要将退出纳入到投后管理的工作中来。

龙华资本基金管理部负责人朱小会认为投后管理是一项系统而繁杂的工作，要想实现高效管理则需要把工作做深做细，他提出以下建议：一是对团队按行业分工，然后对基金关注的诸如生物医药、芯片制造、新一代信息技术等重点行业进行持续跟踪，在基金申报之初就分配好深耕某一行业赛道的团队成员，以便更好地服务于基金和被投企业，也有利于尽早识别风险。二是加强与市场化机构的合作，不仅有利于了解行业当前情况，加强行业研究和判断能力，做好服务赋能， 也可以加强与 S 基金联动，为未来基金提前退出寻找到合适的交易对手方。三是加强数字化与信息化建设，这是高效完成投后管理工作的重要方面，可以将投后系统开放给子基金管理人，实现母子基金及项目信息之间的快速互动，大大提升内部管理效率。

深圳天使母基金风险管理部刘翔部长提出投后管理虽然说是管理，但本质上还是合作。母基金业务投后管理的基本原则一般包括监督管理、遵循子基金内部治理、服务赋能、兼顾合规与效率几个原则。母基金与子基金都是一个生态圈，大家互相信任、互相配合，最终实现共赢。另外，近年来随着审计、巡视、监察的开展，引导基金的投后管理也是动态的，大家也要根据形势做好调整。

上海创投国际郭睿总经理也提出投后管理一定要重视信息化建设，目前上海国际创投数据集中化、业务流程统一化、管理一体化，有基金管理模块、直投模块及项目风险管理模块管理等不同的业务，数据以云端形式存储，多系统共用一个数据中心，将数据结构化、规范化，达到数据共享、数据查询、数据统计分析和报告导出等功能，大大提升了投后管理工作的效率。郭睿总经理还提出，投后管理是提升基金业绩回报的重要手段，也是母基金遴选子基金管理人的重要依据，呼吁投资机构重视投后管理。

最后，娄秋琴博士对会议进行了总结，感谢四位嘉宾根据自身丰富的实践经验和政策把控上从多个维度对基金投后管理的话题进行的精彩分享，也感谢主办单位和支持单位对此次会议的举办和支持。逐渐重视投后管理是一个趋势，但完善投后管理体系的建设也不是一蹴而就的，需要投资机构群策群力，也需要投入大量资源，这不但取决于投资机构的主观意识，也考验着投资机构的客观实力。娄秋琴博士表示，这不仅需要行业自律组织或专业团队在广泛调研和征求意见的基础上，组织建立一套投后管理评价体系，设定可落地的规范标准，提供考核、评估、激励、检查、监督等配套工作指引，还需要号召社会其他力量参与，一起营造正向引导的积极氛围，引领创投机构逐渐构建投后管理体系，这对于促进创投业的整体发展是大有裨益的。