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此轮美联储加息是否具备实现软着陆的背景？

来源：金融界 2022-08-15 12:24:11

文丨明明债券研究团队

美联储调整至“平均通胀目标制”的新货币政策框架，导致了美联储此次滞后于曲线加息的情形。历史上软着陆所需的背景或为先发制人且偏激进的加息节奏、较低的通胀压力、较稳定的外部经济环境，而此轮紧缩环境并不符合软着陆所需的背景，此轮美国软着陆难度较高，未来进一步坚定的抗通胀是美联储最优的策略。

回顾历史，21世纪前美联储货币政策目标方向发生了以下改变：在第二次世界大战之前，美联储主要目标为价格稳定；第二次世界大战后，因1946年美国国会颁布《就业法》，美联储对就业的关注开始提升；1977年《联邦储备系统改革法》明确了确立美联储的双重使命为最大就业与稳定物价；进入到大缓和时期后，美联储对于通胀与就业两个目标的平衡性有所提高。

21世纪后，美联储对通胀与通缩的关注程度发生了改变。2000年后，由于美联储关注到日本通缩造成的巨大经济压力以及日本政策利率接近零界限的对货币政策限制，美联储相比于通胀风险更加担忧通缩风险；2012年联邦公开市场委员会首次正式和公开承诺2%的通胀目标，表明其对通胀与通缩风险持有相同的关注；2020年8月，美联储主席鲍威尔宣布对原有货币政策框架进行调整，提出灵活的“平均通胀目标制”的新型货币政策框架，该政策不再强调先发制人的货币紧缩，对于通胀的容忍性更高。

1960年后，美联储先发制人的加息叠加通胀压力较低是1960年以来三次软着陆实现的必备环境。三次美联储加息都是在通胀还没有上升趋势但预期到未来通胀压力提前加息，并且从产出缺口的角度而言，先发制人的意图更加明显，即三次加息均为产出缺口还远没有转正时便开始。由于先发制人式的加息，在这三轮加息期间，失业率持续处于下降阶段，进而导致美国经济继续较平稳运行。同时，美联储在高通胀时期均未实现软着陆，甚至均为深度衰退。考虑到如今通胀仍保持高位，且此轮加息远滞后于曲线，美联储软着陆较为艰难。

通过对过去历史的回顾，可以总结为以下启示：第一，美联储需要较为坚定的偏激进的加息直至通胀明显回落。在上世纪滞胀时期，通胀预期根深蒂固导致能够真实打压通胀使其大幅回落只有经济衰退。在此历史教训下，此轮偏激进的加息对于锚定通胀预期是必要的。第二，1994年美联储实现软着陆的经验反映出美联储需提高政策透明度，以避免金融市场发生过于剧烈的、不必要的波动。第三，滞胀时期的衰退持续时间较长、衰退深度更深，复苏也更为缓慢。

结论：货币政策的框架的不对称性为此轮加息滞后埋下种子。而历史上，软着陆发生背景往往为先发制人的激进的加息、较低的通胀压力以及较为稳定的外部环境。但此轮远滞后于曲线的加息，持续高通胀且未来通胀仍将粘性较高，俄乌战争持续对供应端造成一定影响以及疫情扰动的背景，导致当前时点与此前三次软着陆的背景迥然不同，因此预计软着陆难度较高，经济未来步入衰退后持续时间或将偏长。当前，美联储为避免进一步陷入滞胀困境，仍需坚定的加息直到通胀出现明显回落信号并且提高货币政策的透明性。造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。（4）上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须充分了解各类投资风险，自主作出投资决策并自行承担投资风险。