《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》点评:县城城镇化建设需重点把握投融资机制的规范及完善

5月6日，中办、国办发布《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》（以下简称“意见”）。《意见》指出，推进以县城为载体的城镇化建设，对促进我国新型城镇化建设、构建新型工农城乡关系具有重要意义，需从补齐县城短板弱项、推进城乡融合发展、深化体制机制创新等方面展开。结合“429”政治局会议关于全面加强基础设施建设的要求，现阶段基建下沉趋势已逐步明确，县城基础设施领域建设及资金需求将进一步加大，但在当前区县财政承压、投融资效益偏低的背景下，以县城为载体的城镇化建设需在政府有限财力下重点把握投融资机制的规范与完善，更好地落实积极财政政策，促进县域经济社会可持续发展。

一、推进县城城镇化建设需重视既有投融资机制的不足

县级政府投融资管理偏散乱，项目建设存在“重数量、轻效益”问题

我国区县数量众多、类型丰富，且由于经济发展阶段不同，发展水平差异较大，但整体看区县财力相对较弱，在当前疫情冲击下收支进一步承压，县级财政的经济建设性投资逐步弱化，且由于投融资管理方式较为散乱，政府投融资效益整体偏低，在统筹协调、开发规划、项目建设、资金使用等方面均存在不足。具体看，部分县级政府对投融资体制建设重视程度不足，且缺少专业人才，导致组织体制较为松散、统筹协调能力偏弱，存在多头管理、条块分割、分散建设、权责不清、内部管理不完善等情况。与此同时，县级政府在规划建设、资金使用等方面的管理水平仍待进一步提升，投融资存在“重数量、轻效益”问题，一方面对于县城短板弱项的弥补不够精准，盲目、重复建设现象仍然普遍；另一方面，项目建设资金使用效率较低，投放前缺乏严谨的可行性及成本效益分析，建设中缺乏有效的监督约束机制，项目结束后缺乏合理的绩效评估，较难维持财政资金“融资-投资-还款”的良性循环，易对后续县城开发建设的融资带来负面影响，一定程度上阻碍了县城城镇化建设的推进。

县城基础设施融资模式较单一，财政紧平衡下项目资金到位压力大

一般而言，县城基础设施建设项目以公益性项目为主、准公益性和经营性项目为辅，资金需求量大但收益相对偏低，且考虑到区县政府统筹资源能力不高、地方金融资源相对欠缺、社会资本不够活跃等自身短板问题，县城城镇化建设基本依赖政府财政单一投入。但在当前区县财力整体偏弱，叠加疫情冲击财政收支持续承压，且用于社会民生保障的刚性支出进一步增加的情况下，区县财政用于城镇化建设的资金压力进一步加大，根据中诚信国际统计，2020年全国约六成区县财政自给率不足50%，超三成区县低于30%，且社会保障和就业、卫生健康等民生领域仍是财政支出重点，在政府收入承压的情况下对其他领域的支出有一定挤出效应。因此，在“十四五”规划强调乡村振兴、加快新型城镇化建设之际，推进县城基础设施建设需以完善投融资机制为重要抓手，由财政单一投入的传统融资模式向多元化融资模式转变。

作为基建主体的区县城投资质较弱，融资不畅制约县城城镇化建设

县级城投作为县城基建主力，在城镇化过程中需深度对接区域“人产城”体系升级诉求，在市场化融资、市政公共设施提档、产业升级、国有资产增值保值等方面重点发力。在当前我国区县财力整体有限的情况下，县级城投实际承担了大量建设项目的投融资任务，但由于其自身资质偏弱叠加政府支持不足，债务负担较重，且融资整体不畅，在城镇化进程不断深入的背景下愈来愈难满足县城建设的资金需求。具体看，县级城投体量小、资产质量不高、业务模式相对单一，主要通过委托代建的形式承接区域内基础设施与配套设施的建设、土地开发整理、安置房建设等公益性项目，收入更多依赖政府财政补贴或代建费，缺乏稳定的经营性现金流；叠加政企关系复杂、企业化程度不高、人才缺失严重等问题导致公司运作和管理方式相对不成熟，县级城投资质相较省市级城投偏弱。与此同时，区县政府财力不足，且优质资产整合能力较弱，政府支持整体有限，在内外因素综合影响下，县级城投市场认可度较低，尤其在近年来隐性债务严监管背景下，往往面临区域、主体融资双收紧，融资渠道进一步受阻且成本高企，融资难、债务负担重、转型压力大一定程度上制约着区县城投长期可持续发展，也影响了区县城投作为重要国资平台在县城城镇化建设中发挥应有的抓手作用。

二、县城基础设施投融资需以多元可持续为原则

公益性项目加大地方政府专项债支持，缓解区县财政资金到位压力

县级政府是地方项目建设的主体之一，但其自身财力较弱，在新型城镇化不断推进的背景下，公益性项目资金缺口逐步加大。《意见》提出，“对公益性项目，加强地方财政资金投入，其中符合条件项目可通过中央预算内投资和地方政府专项债券予以支持”，在区县财政紧平衡的背景下，加大专项债支持将有助于缓解县级财政资金压力，为城镇化建设提供重要资金来源。据中诚信国际统计，近年来专项债投入逐步下沉，2021年县级项目占比较2020年抬升约5.5个百分点至62.5%。从投向看，县级专项债项目主要集中于市政设施领域，2021年该领域专项债占比超六成，以棚改、旧改、市政交通基础设施建设为主，其余领域如公共服务供给、产业平台功能提升、文化生态保护方向占比分别为13.6%、10.0%、9.7%。从项目资金结构看，县级专项债项目中专项债资金占项目总投资比重均值为28%，低于省市级项目2~3个百分点，且县级项目资本金中专项债占比均值不足1%，远低于省级（13%）和地市级（3%）项目，专项债支持县级公益性项目建设仍有进一步发力的空间，尤其在用作资本金方面。伴随《意见》相关举措落实以及县城城镇化的不断深入，后续专项债额度可进一步向符合条件的区县倾斜，在持续完善县城市政设施体系的同时，进一步加大对县城产业平台、公共服务、生态保护等方向的支持，精准补齐县城高质量发展的短板及弱项。

区县城投加强整合提升资质，积极运用新型城镇化专项企业债融资

相较省市城投，区县城投融资渠道狭窄，多依赖银行信贷及非标，发债平台占比不高，且其中实现上市的比例也仅1.2%，直接融资尚有较大空间。但考虑到县级城投自身资质偏弱及政府支持有限，《意见》提出“鼓励中央企业等参与县城建设，引导有条件的地区整合利用好既有平台公司”，支持区县城投通过兼并重组、注入经营性资产、和央企在股权或项目上深入合作等方式，提升信用资质，进而拓宽债券融资、股权融资渠道，并降低融资成本，补足区县建设资金短板。

此外，从县级城投发债难度看，在有限的发债品种中，于2020年问世的县城新型城镇化建设专项企业债券发行条件相较一般企业债有所放宽，且鼓励采用“债贷组合”增信方式，更适合资质相对较弱的县级城投。截至2022年一季度末，县城新型城镇化专项债券存量为25只，规模为175.7亿元，主体评级以AA级为主，信用级别要求有所降低，集中分布在湖南、浙江和江苏省等地区。此次《意见》再次明确“支持符合条件的企业发行县城新型城镇化建设专项企业债券”，未来区县城投可抓住政策机遇，合理利用这一创新品种发债融资，参与到重点项目建设中，特别是发改委确立的120个新型城镇化建设示范县及县级市的城投平台可积极运用新型城镇化专项企业债拓展融资来源，更好支持县城建设。

规范引导并加大社会资本投入，努力实现政府投资和社会资本共赢

《意见》明确提出“引导社会资金参与县城建设”，在当前区县财政仍承压的背景下，各地需不断挖掘适宜的领域和项目，尤其在县城“补短板强弱项”领域吸引更多社会资本投入，努力实现政府和社会资本的共赢。其一，对于符合条件的重点领域专项债项目，需进一步发挥专项债“四两拨千斤”的作用，提高专项债作为项目资本金的比例，加大对社会资本的撬动，尤其在前期央行“23条”[footnoteRef:1]强调金融机构要加大对惠民生、补短板等项目支持的政策导向下，可积极合规寻求当地商业银行提供融资支持。其二，《意见》指出，对准公益性及经营性项目，鼓励银行业金融机构增加中长期贷款投放，但考虑到县城基础设施项目周期长且收益不高，商业银行根据市场利率定价较难满足这类信贷需求，或可通过开发性政策性金融机构加大特殊贷款例如PSL贷款投放，为县城基础设施建设提供大量长期、稳定且低成本的资金。其三，《意见》提出“规范推广政府和社会资本合作模式”，在区县可支配财力能承受的情况下可规范引入PPP模式，分年度规划符合条件的PPP项目，并以PPP模式进行融资和运作管理，逐步合理扩大社会资本方在县城城镇化建设中的作用。 [1: 中国人民银行、国家外汇管理局《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》，2022年4月18日。]

三、县城城镇化可持续融资还需兼顾风险防范

专项债投入建设需关注项目质量及收益能力，警惕“债务-资产”低效转化问题

目前县级专项债项目多集中于棚改、旧改等市政设施领域，这类项目收入来源大多依赖土地出让收入，2021年近三成县级专项债项目收入依赖土地出让，这一比例远高于地市级（19%）及省级项目（5%），且部分项目以土地出让收入作为单一偿债来源。考虑到区县出让地块价值相对不高、部分项目土地出让周期与项目建设周期匹配性较低，且在地产严调控背景下，区县土地出让仍面临较大不确定性，这类项目后续还本付息或将承压。与此同时，县级专项债项目收益能力普遍较低，2021年县级项目收益覆盖倍数介于1~2倍的项目数量占比约77%，该比例远高于省级、地市级项目，且存在计算标准不统一、部分项目偿债收益高估等问题，县级项目收益能力仍待提升。在有限的区县财力下，专项债支持县城公益性项目建设需严格进行项目收益论证，重点考察项目质量及收益能力，谨慎投向以土地出让收入为单一还款来源的项目。值得注意的是，结合《意见》关于“完善公用事业定价机制，合理确定价格水平”的政策导向，后续公用事业类公益性项目收益水平或有所提升，下达至区县的专项债额度或可向该领域适度倾斜，合理调整总量有限的区县财政资金发力点，整体提升县级政府举债形成资产的收入质量及效益，切实提高县级政府举债投资的有效性，提升财政可持续性。

区县城投整合需关注业务、债务等处置中的次生风险，以及弱个体风险传导可能

据不完全统计，我国区县级城投大致超2000家，中诚信国际存续发债城投样本中区县城投占比约50%，且分布较为分散、政企关系复杂，整合重组难度较大，需关注此过程可能引发的业务衔接、债务处置、管理协同、股权重组等方面的次生风险，以及弱资质个体风险传导可能。《意见》提出，“积极培育专业功能县城”，区县城投整合需结合县城专业功能培育重点，因地制宜打造服务于该功能定位的平台，但需关注的是，不论是跨层级整合还是同区域同层级整合，都面临整合主体和被整合主体在人事、业务、资产、债务等关键事项上的协同问题。其一，整合主体对被整合主体治理与管控能力较弱或被整合主体丧失发展自主权，都会加大摩擦成本，造成规模不经济，例如河南、陕西、甘肃等省的“以市带县”模式；其二，城投整合可能面临置入置出资产不对等或削弱城投资产质量和营收水平，若置入资产不能与原有业务实现协同也在无形中加大城投经营成本；其三，还需关注城投置出资产与其原股东之间的债权债务关系、担保责任厘清，防范复杂的债权债务关系导致承债主体不明、债务偿还链条拉长等风险。除城投间整合外，对于引进战略合作伙伴及社会资本实现股权多元化的整合模式，需关注整合后政企关系演变、业务定位不清、国有资产管控权下降等风险。此外，值得注意的是，区县城投资质本就偏弱，尤其是弱区域区县城投，信用风险相对更高，在参与整合、“信用绑定”的过程中，整合主体将承担被整合主体信用风险的外部性影响，且在股权多元化模式中也需警惕区县城投信用风险向其他个体甚至金融领域传导可能。

政府与社会资本合作模式需关注项目可行性、财政承受能力及社会资本方信用风险

与传统的政府投资模式相比，在引入社会资本参与县城城镇化建设的过程中，由于涉及多方资金及利益，需重点关注三大问题。第一，关注项目可行性，县城基础设施项目收益本就偏低，实际操作中或存在项目资本金内部收益率、净利润率等指标不符合要求、或不符合社会资本方预期的可能，考虑到资本的逐利性，或影响项目后续落地及顺利推进，也存在社会资本方在项目建设完成获得施工利润后就寻求退出的可能，不利于县城城镇化项目的可持续发展。第二，关注财政承受能力，由于区县可用财力偏低，在政府和社会资本合作项目推进中需明确区县政府支出责任及财政承受能力。以PPP项目为例，财政部2015年21号文[footnoteRef:2]指出，每一年度全部PPP项目需要从预算中安排的支出责任，占一般公共预算支出比例应当不超过10%，若未能对区县财政承受能力进行把控，对政府方而言或产生“资不抵债”的后果，对社会资本方而言也将严重影响其未来现金流及经营。第三，关注社会资本方信用风险，县城基础设施项目资金量通常较大，且合作项目开展中社会资本方需对项目进行全生命周期的管理，应有较为匹配的投融资能力、建设能力、运营能力等，需严选符合条件的社会资本方参与建设，避免信用风险沿合作链向政府方传导。（中诚信国际研究院 袁海霞 汪苑晖 张堃 闫彦明 ）