葛洲坝退市倒计时:偿债压力大,地王难消化 | 深读

一面推进与中国能建的重组事宜，另一面，葛洲坝还在积极拿地。

4月26日，葛洲坝联合中国能建广东省电力设计研究院有限公司、中南建筑设计院股份有限公司、保定国控集团等签署协议，三方将共同出资设立项目公司，负责莲池区11个城中村改造项目的投资、融资、建设和运营维护等工作。

据悉，该项目总投资约235.9亿元，其中，葛洲坝所需承担的额度为33.25亿元。此次，葛洲坝集团的项目合作期为10年，安置房建设期自开工之日起18个月，其余建设项目建设期为3年，运营期暂定7年。

此前不久，葛洲坝还斥资5.15亿元、溢价26.02%竞得安徽巢湖一宗地块。该地块规划用途为居住、服务设施，地块总面积92.42亩，位于巢湖市北外环路以南、巢湖北路以西。

事实上，随着中国能建与葛洲坝的合并重组事宜日趋明朗，葛洲坝的拿地节奏已经有所放缓。2017年至2020年，葛洲坝的拿地投入由155.53亿元、77.53亿元、77.06亿元锐减至0，地产业务收缩明显。进入2021年，葛洲坝的拿地风格缘何变得积极？

就此，诸葛找房分析师陈霄认为，与中国能建的重组方案确定后，葛洲坝改变了拿地重点，不再着重于招拍挂拿地，逐步推进转型的步伐，发力城市运营方面。上述在保定摘得的城中村项目，就体现了这一点。

在知名地产分析师严跃进看来，作为中国能建的子公司，葛洲坝在集团内部的地位正在下降。作为能源企业，中国能建需要更加专注于开展能源业务。但是，房地产业务地位的下降，并非意味着要退出这一市场。

“目前来看，未来，葛洲坝仍会作为地产平台继续进行地产开发，且其之前在地产业务上的表现也颇值得肯定”，严跃进称。“推进与中国能建的重组，只是为了让内部的各业务条线划分更加清晰，而不是要退出房地产市场”。

地王项目去化承压，资源整合消除同业竞争

资料显示，作为葛洲坝持股42.84%的股东，中国能建背后的实控人为国务院国资委。目前，中国能建正在逐步推进换股吸收合并葛洲坝一事，交易完成后，中国能建将实现A+H两地上市，葛洲坝则终止上市，全部资产、负债、业务等由前者承接。

葛洲坝集团已先后涉足了建筑、环保、房地产、水泥、民爆、公路、水务、装备制造、金融九大业务。尽管进入地产行业多年，在葛洲坝的诸多业务构成中，地产仍只是很小的一部分，与公路运营、水务等合并为“投资运营业务”，在集团的营收占比不高，销售排名尚在百强开外。

得益于央企光环的加持，葛洲坝的拿地风格一直较为激进。自2015年起，先后在上海、北京、合肥、杭州等城市，斩获多宗“地王”。2018年，葛洲坝地产的权益销售金额为117.9亿元，跻身TOP200房企行列。但是，其制造“地王”的表现，也引来了监管层的关注，并多次被监管部门点名约谈，要求其收敛在土地市场追高拿地、捂盘惜售等行为。

2020年，中国能建营收2703.28亿元，同比增长9.32%；葛洲坝则营收1126.11亿元，同比增长2.42%。两大千亿巨头合并重组后，一个营收体量近4000亿规模的新公司即将诞生，市场前景充满想象。

不过，在房地产业务上，二者都亟待突破。当期，中国能建房地产板块的营收为120.71亿元，在总营收中的占比为4.5%。葛洲坝包含地产业务在内的投资运营业务营收为151.84亿元，在总营收中的占比为13.48%。

这一年，葛洲坝房地产业务的新开工面积为70.04万平米，竣工建筑面积为105.9万平米，在建项目权益施工面积为450.42万平米，销售面积为68.55万平米，销售合同签约额为192.37亿元。这一规模水平，在国资委确定的首批16家以房地产为主业的央企中，排名靠后。

注：港中旅和南光集团地产业务缺少公开可参考数据，因此未出现在榜单上

一时拿地一时爽。高光之后的葛洲坝地产，也面临着“地王”项目去化存压的情况。以北京樊家村地王项目为例，2015年，葛洲坝历经104轮角逐，终于摘得该地块。但却直到2019年5月才取得首个预售证。有知情人士透露，该项目拿地时的楼面单价约在7.5万元/平米，最终销售均价仅有11.3万元/平米，大大低于预期。

南京河西地王项目也是如此。据悉，该项目在拿地后不久，就遭遇了南京楼市限价调控，河西南部限价3.5万元/平方米，甚至低于4.5万/平米的成交楼面价，面粉贵过面包。受制于此，该项目一直拖到2019年12月才成功于夹缝中入市，“地王”转而变成枷锁。

有分析人士谈及中国能建与葛洲坝的合并重组时表示，一方面，作为中国能建集团旗下H股、A股上市平台，中国能建和葛洲坝在国际业务上存在一定程度的重合，在东南亚市场更面临着同业竞争的问题。此外，中国能建的股价一直较为低迷，港股市场估值较低，这也是中国能建产生借道葛洲坝回A念想的原因之一。

中国能建与葛洲坝的吸收合并，有利于变之前的竞争关系为合作关系。中国能建还能进一步推动其在水泥建材、能源利用、民用爆破等领域的扩张，提升其国际竞争力。同时，这也有助于葛洲坝弱化房地产行业标签，回归主业，上述分析称。

债务规模走高，短期偿债压力较大

近年来，葛洲坝集团加快了多元化业务布局的脚步，工业制造、投资运营等业务迅速扩张，资金需求量加大，这也导致了公司债务规模的走高，逐渐从2018年末的1631.25亿元升至了2020年末的1800.63亿元。

与此同时。葛洲坝的资产负债率分别为74.76%、71.75%和69.41%，且尚有175亿元的可续期公司债及110亿元永续中票计入权益。当期，公司的流动比率为1.1、1.19及1.1，速动比率为0.15、0.55及0.55，流动比率及速动比率指标均较低，短期债务压力较大。

2021年4月26日，葛洲坝宣布发行总额不超过30亿元的公司债券。债券募集说明书披露，目前，葛洲坝及其子公司已发行尚未兑付的公司债券和可持续公司债券合计297.21亿元。其中，公司债券92.21 亿元（含子公司中国葛洲坝集团绿园科技有限公司发行绿色公司债券12亿元），可续期公司债券205亿元。

主承销商提醒，葛洲坝的资产负债率在建筑行业上市央企中处于较低水平，但随着业务规模的持续扩大，其负债总额有望进一步提升，未来整体债务偿还面临一定压力。

此外，截至去年底，葛洲坝集团还有约577.83亿元的受限资产，占总资产的比重达22.28%。主承销商认为，葛洲坝的受限资产规模较大，若发生触发事项，会影响公司业务的正常运转，并可能进一步影响本期债券的按期足额偿付。

“目前，葛洲坝所承担的主要建筑工程项目为国内外重要的水利、能源、交通等基础设施工程，对工程的质量要求较高。若公司在工程施工中出现质量问题，公司的信誉、项目进度、经营成本和效益等也将受到影响”。

据财报，2018年至2020年，葛洲坝的信用减值损失分别为-1.02亿元、-7.15亿元及-8.7亿元，资产减值损失为-4.53亿元、-1.23亿元及-1.43亿元。上述减值损失金额对公司利润总额的影响幅度为-7.17%、-9.55%及-13.18%。

由于大力发展环保业务，葛洲坝近年来不断接受地方政府及国家政策的支持。上述同期，葛洲坝计入当期损益的政府补助分别为15.6亿元、11.21亿元及5.97亿元，在净利润中的占比为26.18%、17.09%及11.3%，虽呈下降趋势，但总体占比仍较高。

若因法律法规、政策的变动导致葛洲坝收到政府补助金额减少，葛洲坝的盈利能力还将受到影响，有业内人士称。