打新门槛近两万港元仍获170倍超额认购，投资者看中了B站什么？

此次回港，B站香港公开发售超额认购逾170倍。据悉，其招股首日香港公开发售认购即破25倍，国际配售部分更是在招股首日就已超额。

《投资时报》研究员 卓玛

从2018年3月28日到2021年3月29日，从纳斯达克证券交易所到香港证券交易所，从“BILI”到“9626”。

三年，两地，两个代码。

2亿年轻人聚集的哔哩哔哩——更简练且亲昵的称呼是“B站”——即将完成在港二次上市。

3月23日，B站回港二次上市公开招股结束并发布全球发售最终确定价。《投资时报》研究员注意到，此次B站发售价均为808港元/股，约合104.06美元/ADS。据此前发布的招股书显示，本次全球发售的最高限价为988港元/股，以一手20股计，本次B站的港股打新最低入门门槛为1.996万港元。

3月24日港股盘前，有市场消息称，B站目前初步录得27万人认购，超额逾170倍，是二次上市中概股中认购倍数最高的公司之一，冻资额超1300亿港元，预计回拨12%，即由原先只得75万股，增添至300万股，相当于合共有15万手。

为什么B站受到资本市场的如此热捧？

重金投入、加码内容生态

B站是什么？对不同的用户而言，B站可以是动漫基地，可以是学习社区，可以是与同龄人畅谈的理想之地。

但对热情的港股打新者而言，B站又是什么？

曾经的B站或许只是一个专注于二次元内容的小而美ACG社区（动漫游戏为主的社区），但经过多年发展，现在的B站已经成长成为中国年轻一代的标志性品牌及领先的综合性视频社区，能提供大量丰富的内容以满足年轻人多元化的兴趣，也就是B站的品牌主张——你感兴趣的视频都在B站。

内容，显然是B站赖以发展的核心，视频，则是B站的主赛道。

事实上，自赴美上市以来，B站在内容投入上逐年加码。招股书显示，2018—2020年，B站在内容上的成本投入分别为5.43亿元（人民币，下同）、10.016亿元和18.755亿元，三年总计投入超34亿元，占当期营业成本的比重分别为16.6%、17.9%和20.5%。

对内容本身的重视使B站建立了一个主要包括PUGV（即专业用户创作视频）、直播、OGV（专业机构创作视频）等在内的内容生态，成为一站式平台。具体而言，其中PUGV与OGV存在互补关系，即OGV负责引流，PUGV负责用户留存，用户可以从中找到符合自己兴趣爱好的各种视频，也让内容创作者能全面展示他们的才艺。

截至2020年第四季度，B站月活跃UP主达190万人，较3年前增长了5.3倍；UP主月均视频投稿量达590万，同比增长109%。同时，该季度PUGV内容已经占据平台整体视频播放量的91%。

而除了UP主创作内容数量的增加，B站的内容品类边界也在持续拓宽。

当前，B站的内容品类日益多元，内容品类覆盖7000余个圈层。2020年第四季度，生活、游戏、娱乐、动漫、科技和知识成为B站最受用户欢迎的垂直品类，知识类内容也是2020年B站增长最快的内容品类之一。“罗翔说刑法”、“芳斯塔芙”、“历史调研室”、“毕导THU”等在内的知识区UP主也在过去一年走红。

同时，2020年这一年，B站也通过陆续出品的《说唱新世代》《风犬少年的天空》《但是还有书籍》等口碑爆款，在自制综艺、剧集、纪录片等OGV领域迈入新阶段。

不过在B站的社区中，OGV并不是与PUGV割裂开来的，PUGV是OGV内容的灵感来源，比如《宠物医院》《人生一串》《最美的夜》等策划都源于B站的PUGV。同时OGV也在反哺PUGV，为其提供二次创作的素材并丰富PUGV的创作，比如《说唱新世代》一方面带动大量选手入驻，一方面还激发了说唱内容创作的井喷。

B站COO李旎就曾表示：“OGV是基于PUGV的垂直品类衍生而出的。年轻人很喜欢动画，在B站有丰富的动漫衍生文化土壤，所以我们就会做自制动画。”

此外，上市以来，B站还在内容领域进行了多项投资，比如收购了绘梦动画、M站、洛天依运营公司等，投资了三体宇宙等版权运营主体、时之砂科技等游戏研发商、艺画开天等动画公司，还出品与参投了上百部动画。

至于本次赴港二次上市，从募资用途也可以看见B站在未来继续加码内容的决心。

港交所公告显示，B站拟将此次募资额的50%用于优质内容投入，也就是说将有约101亿港元的资金用于投资内容，包括但不限于制作优质付费内容、收购及投资内容、持续与知名国内外企业寻求战略合作或联盟等方面。

高质量内容获得用户青睐

凭借独特的内容生态，B站持续吸引年轻人的目光。

招股书显示，2018—2020年，B站的平均月活用户从8700万人增长至1.86亿人，月均付费用户从340万人增长至1480万人，付费比率从3.9%提升至8.0%，单个月活用户月均收入也从4.0元增长至5.4元，显示了较高的付费意愿。同时，单个活跃用户每天花在B站上的时间也从75分钟以上延长至80分钟以上。截至2020年12月末，B站有约1.026亿名正式会员，同比增长51.1%。

此外，B站也在积极探索扩充用户的年龄覆盖范围。三年前，B站的用户群体主要以90后和00后为主，而2020年的新增用户中有不少85后。哔哩哔哩CEO陈睿说，“B站的口碑已从过去的90后、00后的圈子，逐步渗透到85后，甚至是80后的圈子。”

据艾瑞咨询数据显示，2020年B站35岁及以下用户占月活用户的比例超过86%，在国内前十大视频移动端应用中排名第一。未来三年，B站计划在2023年前使月活用户数达到4个亿，这也意味着，无论是内容还是用户覆盖，B站都要继续“出圈”。

陈睿也在前不久的2020年财报的电话会议中强调了用户、内容对B站的价值。他说，用户增长一直是B站最重要的工作之一，而促使用户增长的，最终是内容质量。“B站在用户增长方面的策略，一直是用优质的内容去吸引用户。”陈睿提及的优质内容，既包括优质内容的数量，也包括品类。

快速成长起来的B站为了鼓励UP主创作更多的优质内容，也在通过创作者分成对UP主进行扶持。

相较于内容成本，B站更大的成本在收入分成成本，包括支付给游戏开发商、销售渠道（应用商店）及支付渠道的费用，以及根据收入分成约定与主播及内容创作者分享的费用。2018—2020年这部分的成本分别为16.31亿元、24.94亿元和43.66亿元，分别占当期营业成本的49.8%、44.6%和47.7%，也即近一半营业成本放在了收入分成上。

不过高额投入也产生了另一方面的作用。

招股书显示，2018—2020年，B站分别实现净利润-5.65亿元、-13.04亿和-30.54亿元。该公司将之归结为通过投资于品牌及优质内容的方式，战略性聚焦于用户基数的增长，虽然短期内会产生较高开支，但有助于为长期盈利能力做准备。

事实上，需要看到的是，在实现用户增长的过程中，B站投入的营销成本也在不断扩大。招股书显示，2018—2020年，B站销售及营销开支占营收的比重从14.2%增长至29.1%。公司明确表示这是由于“在2020年推出的向现有用户及潜在Z+世代用户（中国1985年至2009年出生的人群）中推广哔哩哔哩品牌的一系列特别宣传”。

B站核心经营指标

数据来源：公司招股书

以用户为中心的商业化探索

因此，为满足用户多元且不断扩大的兴趣，同时为了保证自身运营，B站进行了多元的商业化探索，主要以移动游戏、增值服务、广告、电商及其他方式创收。

从整体上来看，2018—2020年，B站分别实现营业收入41.29亿元、67.78亿元和119.99亿元，分别同比增长64.2%和77.0%，年复合增速约70.47%。

招股书显示，B站目前的收入主要由上述四个方面构成，只是随着公司发展，不同业务的构成比例有所改变。

其实早在赴美上市的招股书中，B站就表示其凭借向用户提供适合他们的内容消费，进行了一系列谨慎的商业化探索，例如游戏、直播、会员和广告。2017年时，在B站获得的24.68亿元的年总收入中，游戏业务贡献了其中的83.4%，直播业务和广告业务因起步较晚，收入占比分别为7.1%和6.5%。

时至2020年，B站仅靠移动游戏业务就实现48.03亿元收入，已大幅超过2017年的全年营收，但该项业务占总收入的比重却大幅下降至40.0%，增值服务和广告分别贡献了32.0%和15.4%的收入占比，此外还有占总收入12.6%的电商及其他业务。

值得注意的是，2020年第四季度，B站增值服务业务收入达12.5亿元，同比增长118%，并首次超过游戏业务成为第一大收入来源；该季度，在《命运-冠位指定》《公主连结Re：Dive》《碧蓝航线》等游戏稳定表现的带动下，B站游戏业务收入同比增长30%至11.3亿元，占总营收的29%，但环比却下降11%。这也被看作是B站优化自身营收结构的表现之一。

另外值得关注的是，B站广告业务大幅上升。

《投资时报》研究员注意到，2020年第四季度，B站广告业务收入7.2亿元，同比增长149%。2018—2020年，B站的广告业务收入从4.63亿元增长至18.43亿元，占营收的比重从11.2%增长至15.4%。B站预期广告业务的收入仍将随着用户群的增长而增加，而未来甚至无需激进地进行市场投入获取新用户，就可以保持收入的健康增长。

不过，B站目前的商业化探索整体仍较谨慎。陈睿就曾表示B站商业化的思路其实基于用户群需求，也就是基于用户对游戏、直播、动漫周边、看秀等方向的娱乐偏好，给用户提供他喜欢的游戏、直播、周边文化、演唱会等娱乐消费内容。

事实上，B站作为一个以PUGV为核心的内容社区，形成了不同于其他视频平台的内容模式与社区生态。在这种独特生态的基础上，B站的商业化本质上是基于消费模型而不是流量模型在发展，但整体商业化的步伐是清晰的——以用户为中心，体现方式则是视频本身。

B站COO李旎也在电话会议上表示，“2019年B站的品牌认知率只有37%，通过2020年的增长策略和品牌的升级，这一指标在2021年1月已经提升到68%。”李旎坚信，B站活跃着中国半数年轻人，随着时代发展，B站用户将拥有新消费的话语权，所以它一定会成为广告客户必投的一个平台。

对于未来，B站在本次赴港上市的招股书中表示，自身商业化的能力将随着用户基数扩大、用户活跃度增强及其消费需求的提升而不断加强，而对用户不断加深的洞察也将帮助B站提升商业化的能力。

通过把握视频化趋势和自身的市场领先地位，实现商业化巨大增长空间，B站的未来，值得期待。

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