又一家私募突破百亿！中欧瑞博吴伟志：A股水温已达60度 今年最大风险是策略错配

在连续度过两个业绩大年后，私募行业经历了一轮蓬勃发展，资金不断涌入，一批私募成功跨越百亿大关，成长为行业的中流砥柱！

券商中国记者最新获悉，近期又有一家老牌股票私募——深圳中欧瑞博投资成功突破百亿大关，最新管理规模已达到120亿元，这意味着深圳百亿私募俱乐部又添一名新成员。

中欧瑞博成立于2007年，至今已有14年的历史，是市场上为数不多的经历多轮牛熊洗礼后仍留存下来并发展壮大的股票私募机构。

中欧瑞博董事长吴伟志近日接受了券商中国记者的专访，分享了他对当下A股牛市进程、市场分化、机构抱团、新能源等市场热点话题的看法，同时也谈到了自己最新的投资感悟。

吴伟志认为，假设牛市是一个煮水的过程，现在水温大概在60度以上，部分领域存在结构性的泡沫，但也有不少行业存在结构性的低估。当下A股类似1972年和1999年美股的叠加，机构抱团推高漂亮50以及当下对新能源的一致共识与当年的互联网泡沫都似曾相识。

不过，在吴伟志看来，机构抱团已到中后期，但具体什么时候打破很难事前准确预判。

“2021年最大的风险是投资者策略错配的风险。牛市上涨如花期，花季有先后，价值股一般花期晚，有时甚至要等泡沫破裂后才开花。投资者应该在正确的时间做正确的事情，要不然牛市熊市都不快乐。”吴伟志说。

吴伟志：

清华五道口金融和中欧国际工商学院EMBA，具备28年证券市场研究和投资经验，先后就职于多家证券机构，经历了中国证券市场多轮牛熊循环周期。

精彩观点：

假设牛市是一个煮水的过程，水温在熊末牛初的时候如果是30度，升到100度就结束了，现在水温大概在60度以上，这个地方的估值已经不便宜。

从局部来看，在相当多的领域存在结构性的泡沫，相当多的领域也存在着结构性的低估。

当下A股类似1972年和1999年美股的叠加，机构抱团已到中后期，但具体什么时候打破很难事前准确预判。

投资的过程应该是春播、夏长、秋收、冬藏，如果在错误的时间做了错误的事情，必然是不快乐的。

2021年最大的风险是投资者策略错配的风险。如果以长线投资的心态去追热门的行业和公司，转而卖出春天的行业、底部的公司，则面临较大风险。

一轮牛市就像自然界开花的过程一样，花季有先后的，价值股的花期通常比较晚，甚至有可能等到新经济和抱团股泡沫破灭之后才开花。

从产业前景的角度看，新能源汽车产业方兴未艾。在产业链中，有些公司股价已经泡沫化，但还有不少公司没有被挖掘透。

看行业一定要明白，有些属于主题概念，有些属于产业趋势。对于新经济行业的估值，不能用传统的估值方法，一定要用市场份额和利润空间。

投资港股，首先要忘记港股这两个字，它就是中国的股市。当下，港股就是整个中国股市的一个估值洼地。

投资永远要敬畏市场，保持独立思考；同时永远无法达到完美，需要不断的自我进步和迭代。

牛市的水温已升至60度，部分领域估值不便宜

券商中国记者：在A股各大指数不断创新高，2019年、2020年连续两个业绩大年后，不少人觉得当下A股已经处于高估值阶段，对此如何看待？

吴伟志：2021年初和2020年相比最大的不同，比如说牛市是一个煮水的过程，水温在熊末牛初的时假设是30度，随着时间的推移、牛市的发展，水温会从30度一直升到100度，升到100度就结束了。

2020年初的时候水温最多在三四十度，到2021年初的时候，水温已经升到60度以上，这是最大的不同，都处于牛市当中，属于量变没有到质变，质变意味着牛市已经完全泡沫化，就要结束了。

总体来看，A股从2019年初开始走牛，到了2021年初，持续两年多时间，牛市已经走到了一半，所以这个地方的估值已经不便宜，尤其是跟牛市起步的时候相比。

另外，这轮牛市和过去最大的不同是存在着较大的结构性分化，市场总体估值属于合理偏高的位置，还没有泡沫化。但是从局部来看，在相当多的领域存在结构性的泡沫，同时相当多的领域也存在着结构性的低估。

A股类似72年和99年美股叠加，机构抱团已到中后期

券商中国记者：自去年开始，A股都在讨论赛道正确，比如消费、电子、新能源等行业股票被资金抱团，尤其是白酒行业，几乎被各大基金重仓，如何看待当下的资金抱团现象？

吴伟志：这一轮A股的牛市比较特殊，它可以参考美国股市过去两个历史阶段的叠加，分别是1972年的和1999年的美股。

在投资者机构化上，当下的A股很像美股1972年前后，散户投资者开始退场，资金开始交给机构来管理，在中国也出现了机构头部化的现象，大概100多个管理规模百亿以上的基金经理掌管着整个行业70%的资金，当年抱团在美股催生了漂亮50，如今正在A股上演。

此外，还要叠加1999年~2000年美股互联网泡沫时期。这一轮A股市场对新能源汽车产业链以及光伏产业链的共识，与当时憧憬互联网的现象非常相似。

这两个因素的叠加导致了这一轮A股的赛道颇为集中、机构的持仓抱团现象显著。

如何看待这个现象？

第一，它是一种不以人的意志为转移的现象，资金集中在100多个基金经理手上，这100多个基金经理的投资偏好，对市场整体的的分化就会起到巨大的作用。

第二，我们觉得抱团已经到了中后期了，抱团已经开始被大众所了解和共识，同时这些抱团领域的股票估值已很贵，甚至出现了泡沫化。所以，抱团最终会被打破，目前离破裂可能已经不太远了。

比如在1972年，漂亮50的涨幅远远大于市场整体，但最终打破它的因素是系统性的因素。由于通胀上升、货币收紧，市场出现了系统性的下行。

综合来看，在这个阶段以趋势的心态参与问题不大，但是这些赛道的很多公司，肯定不是长期投资布局的好时机。

今年最大的风险是投资者策略错配的风险

券商中国记者：怎么看待2021年的A股市场，有哪些投资机会？又有哪些风险需要注意？

吴伟志：投资就像踢足球一样，要学会在运动和跑动中踢球。为什么投资者牛市来了也不快乐？不快乐的原因在于想错了事情。

比如投资的过程应该是春播、夏长、秋收、冬藏，如果在春天市场还比较冷清、牛市没有形成的时候，你想收获的事情，当然不快乐。但这个时候满大街都是便宜的公司随便买，你用这种心态想就会觉得很快乐。

到了夏天股票都在涨，虽然已经不便宜了，但其实你应该享受股票上涨的过程；到了秋天东西都很贵了，如果你这个时候想着播种当然不快乐，都很贵的时候实际上应该要收获了。这时候如果你以收获的心态面对秋天，你可能就不会不快乐。

在我们看来，2021年正处于夏季，总体还没完全入秋，但是有些行业已经入秋，如果你用正确的心态和策略去应对，应该很快乐。第一，多数行业和公司买入就能赚钱，买股票赚钱的概率肯定比熊市大；第二，买入各个行业之中低估值的股票，估值合理的则继续持有，估值贵的泡沫化的逐步卖出。如果以区别对待这样的心态去看2021年，就比较轻松了。

现在市场最大的特点就是宽基指数（上证指数、沪深300、中证500等）不足以衡量市场的全貌，把它区分成秋季行业、夏季行业和春季行业，就很清晰了。

所以，2021年最大的风险其实是是投资者策略错配的风险。如果以长线投资的心态去追热门的行业和公司，转而卖出春天的行业、底部的公司，则面临较大风险。

此外，宏观上的风险主要是政策的风险，国内的流动性如果快速收紧，美联储收紧也是较大风险，股市涨的太快也是风险。

新能源产业方兴未艾，还有不少公司没有被挖掘透

券商中国记者：对当下市场最火爆的新能源行业，您有什么观点？例如，特斯拉、蔚来、比亚迪(行情002594,诊股)等新能源车企，目前有没有被市场高估，怎么看待新能源行业的发展前景？

吴伟志：从产业前景的角度看，新能源汽车产业方兴未艾。2021年，全球也就三四百万的销量，预计到2030年销量将达到4000万辆，不到10年的时间有10倍的空间，所以这个行业才刚刚开始，

很多投资者觉得这里有严重的泡沫化，仅仅是从k线去看的。谈产业，产业刚刚启动，共识才形成。所以我们觉得在未来的几年这个赛道都还是好赛道。

同时，整个新能源汽车大产业链当中，我们觉得有些公司股价可能已经充分的反映了未来5年甚至10年的成长空间，但并不是所有公司都泡沫化。

从我们的角度看，有相当多的公司依然具有投资价值，尤其是产业链当中还有很多公司没有被挖掘透。当下最有共识的是电池的龙头，以及整车龙头特斯拉。但整个电子产业链也没有挖掘透，比如之前苹果产业链当中就诞生了很多牛股，如做镜头的、视听的等；此外，在电池产业链当中也有细分的赛道，有正极负极电解液的溶剂、隔膜、结构件等，整车里面有电机、电控、热管理系统等。

所以，新能源汽车产业链中还有太多投资者没有深入研究清楚的地方，随着时间的推移，这些产业链上的公司随着业绩的不断兑现，投资价值也会逐渐的被认可。

牛市上涨如花期，价值股花期晚

券商中国记者：不少正确赛道的龙头大涨，而银行、地产、保险则被认为是三傻行业，还有很多周期股，高利润、低估值却始终不涨，怎么看待当下A股市场的分化，这一现象会否持续？

吴伟志：在牛市的初期中期，最有共识的赛道和龙头股先上涨，这也是过去牛市中常见的一种现象。作为银行、地产、保险，还包括周期行业，这一些偏周期性和价值性的行业，在牛市中后期市场热度逐渐扩散时，通常出现补涨的可能性也比较大。

我们管它叫估值洼地，一轮牛市就像自然界开花的过程一样，花季是有先后的，比如说桃花李花，通常在二三月份就开花，荷花要六七月份才开，所以偏周期性、价值性的行业公司，它的花期会比较晚，甚至有可能等到这些新经济和抱团的公司泡沫破灭之后，他们才开花也是有可能的。

回顾1999年互联网泡沫时期的案例，海外股市在1999年的3月份到2000年3月份，是互联网上涨的最后一波。当时呈现出的现象是，价值股不但不涨，还被资金被虹吸出去，即买价值股的资金忍不住了，赎回去买业绩好科技股基金。所以，在1999年的那半年间，包括伯克希尔哈撒韦等在内的价值股票还跌了40%。

所以这轮牛市，低估值股票的补涨有两种可能性，一种是在抱团股泡沫没破之前，存在不涨可能性；另一种是，在泡沫破裂之后，价值观才开始表现，这两种可能性都不排除。

历史上，1973年的美股，低估值的价值股出现补涨。但1999年，则是等到泡沫破裂之后才上涨，所以要叠加来看。

新经济不能用传统估值方法，用市场份额和利润空间

券商中国记者：您在选公司时，有什么样的标准？在过去的投资中，您是如何去投资有行业前景但无法去估值的行业？

吴伟志：我们选公司，第一是坚持选优秀的公司，选每一个赛道之中最有竞争力的公司；第二是要远离主题投资、概念炒作。优秀的公司有两类，一类叫成长型的优秀公司，一类叫价值型的优秀公司。

成长型的优秀公司又分成四小类：一种叫新经济的成长型，第二种叫做市场份额提升的成长型，第三种叫份额稳定、利润提升型的成长型，第四种叫周期成长型。

不同的类型的成长型公司，赚钱方法、估值标准都是不同的。对于成长型公司，我们最看重它要有好的商业模式，要有护城河，这是我们对成长型公司最重要的要求。

对于在过去的投资中，如何去投资那些有行业前景，但无法去估值的行业。

首先，我们认为新经济公司必须要研究清楚市场是不是有真正的需求，真正有生命力和竞争力。从行业角度，我们很早就坚定的看好新能源汽车，是因为我们作为用户去体验过。比如我在深圳很早就买了特斯拉，它的生命力在于第一是环保，第二是经济性，大家觉得新能源汽车比传统汽车贵，其实这是一个完全错误的理解。

如果用全生命周期角度去看，新能源汽车一次性买车的成本加上未来使用车的成本和维护成本综合考虑，比传统的汽油车具有非常高的经济性，所以电动车早期需要补贴，但是未来一定不需要补贴，这就是它能大行其道的一个最根本的原因。

所以看行业要一定要明白，有些属于主题概念，有些属于产业趋势，比如当年的互联网就是一个产业趋势，这一轮的新能源汽车包括光伏，也是产业趋势，在这个方向上，一定要深入研究。

对于新经济行业的估值，不能用传统的估值方法，一定要用市场份额、行业空间，在行业中是不是最有竞争力等来判断。先估算出未来的市场份额和合理的利润率，估算未来的利润空间，再给他一个合理的估值区间，市值就出来了。

比如，阿里巴巴、亚马逊早都是亏损，但为什么有一些做风险投资的投资人，他敢于投它赚大钱，是因为他们用了正确的估值方法。

价值型的公司估值就比较传统，最科学的就是用DCF自由现金流贴现来估值。

港股是整个中国股市的估值洼地

券商中国记者：近期，不少南向资金开始买入港股，对港股市场怎么看？港股有哪些好的投资机会？

吴伟志：投资港股，首先要忘记港股这两个字，它就是中国的股市。中国现在有三个交易所，分别是深交所、上交所和港交所，所以牛市中期往后走的时候，往往会去填平估值洼地。当下，港股就是整个中国股市的一个估值洼地。

无论是在A股投资还是在港股投资，注册制之后，大量的中小市值公司逐步边缘化，这个现象可能长时间会持续。在港股当中，我们认为一方面有相当多代表新经济最优秀的公司，这一批公司对内地投资者来说是稀缺的，并且估值暂时也没有泡沫化，尤其是与 A股不少的动辄100倍甚至200倍的相比。

另一方面，在港股当中还有很多细分赛道的冠军公司，过去海外投资者主导的时代，关注度不高、估值仍偏低。这类公司用A股的投资角度来看，是有投资价值的，包括同样的地产金融股票，A股和H股之间差价较大，在互联互通的环境下本身也不合理。

跨过百亿大关 加强主动管理并进行量化研发

券商中国记者：据了解，中欧瑞博的管理规模突破了100亿大关，成为一家新的百亿私募，接下来有什么新的布局？资管行业，规模往往影响业绩，对此您怎么看？

吴伟志：我们觉得100亿规模在资管行业还是一个很小的规模，现在公募基金有好几个基金经理管理规模都超过千亿。中欧瑞博为了长期成长做了大量的准备，包括人才的储备、投研体系的完善，我们管理百亿左右规模的资金，没有太大的问题和难度。

对于未来布局，我们认为，中欧瑞博本在成立之初，就希望能够成为一家走的更久的公司，在主动管理领域继续做精做强，引入优秀的投研人才。另一方面，我们也在做一些量化基金的研发准备，实际上从2017年就开始布局量化，目前量化模型经过了初步测试，并且正在不断的优化。我们认为长期来看主动管理和量化之间，可以很好的融合。

我们自己评估，按照300亿的管理规模，对我们整个投研体系支持是没有任何问题的。

投资需要敬畏市场，不断自我进化

券商中国记者：最后，在您多年的投资生涯中，您觉得最大的感悟或者原则有哪些？

吴伟志：第一，做投资永远要敬畏市场，保持独立思考，这是一个成功投资者必须具备的品质。用儒家思想来说，行有不得，反求诸己。比如过去一年，如果业绩做得不好，不要去怪市场，要想想是不是自己的问题，要反求诸己，随时准备纠错，做投资做的越久这种感悟越深。

第二，做投资永远有无法达到完美，需要不断的自我进步，不断进行迭代升级，核心竞争力是能够不断的学习新知识，思考市场和行业的新变化，才能不断适应市场，这样才是一个基金经理应该具有的心态和能力。