2020年完美收官 2021商品市场仍值得期待

2020年是非常不寻常的一年，突如其来的疫情可能很多人过得并不顺利，但对于资本市场而言，这一年却格外精彩。全球主要经济体的资产价格均大幅上涨，欧美日韩的股市和房价，几乎都创历史新高。大宗商品市场也涨幅明显，全年商品市场大幅上涨，2020年文华商品指数涨12.11%，文华工业品指数涨9.65%，文华农产品指数大涨17.41%，其中文华农产品指数是过去10年中涨幅最大的一年。

全球货币宽松规模史无前例资产价格将重新“标定”

此轮全球经济复苏情况远逊于2010-2012年周期，甚至不如2015-2018年的周期。但是商品市场的强度却超过上述两个周期，这主要原因是全球执行超预期的放水政策。可以说此轮行情正是史无前例的大宽松所驱动，我们简单回顾下疫情下全球的货币宽松状况。

3月3日和15日，美联储两次紧急降息共150个基点，将联邦基金目标利率下调至0至0.25%，降息速度和幅度均超过市场预期与2008年金融危机时期水平。随后美联储宣布从3月26日起开启无上限的量化宽松政策，同时重启次贷危机时的货币工具，向市场释放大量流动性。此外，美联储还通过贴现窗口和定期贴现窗口等工具直接向银行提供短期信贷，以维持银行的流动性。8月，美联储宣布修改货币政策框架，将就业指标放在更重要的位置，此外，将通胀考核更改为“平均通胀目标2%”，允许“一段时间内”物价涨幅超过2%，更加关注经济恢复的持续性和全面性，小幅提升对通胀的容忍度。

欧洲方面，3月份，欧洲央行推出了紧急抗疫购债计划(PEPP)。6月份，欧洲央行将PEPP购买规模从6000亿欧元扩大至1.35万亿欧元，延长购债期限至2021年6月底。面对欧元区经济二次探底的风险，12月10日，欧洲央行又将PEPP购买规模再增加5000亿欧元至1.85万亿欧元，并至少延长9个月至2022年3月底。欧洲还展开定向长期再融资操作(TLTRO)，第三轮TLTRO优惠利率将持续至2022年6月，此前为持续至2021年6月。

日本央行采用了调整前瞻指引、允许无限量购债的办法。日本央行不断扩大紧急抗疫注资计划，规模从75万亿日元增加到110万亿日元；日本央行还上调交易所交易基金和日本房地产投资信托基金购买目标，将其年度购买目标分别提升至12万亿日元和1800亿日元；日本央行还无上限地提供充足的日元和外汇资金。

由此2020年前10个月，美、欧、日三大央行的资产负债表规模之和就从14.7万亿美元骤增至21.8万亿美元，不到一年时间飙升50%以上，历史所罕见。

全国政协常委、财政部原部长楼继伟12月12日在三亚国际论坛上表示，货币政策放水、放出流动性，给金融机构互加杠杆提供了巨大的空间，首先表现为金融资产价格的上涨，然后就是房地产价格上涨，不反映为一般货物和服务的价格上涨。

由此可见，资产价格上涨密码，主要在于流动性，而不在于经济方面。

全球来看，由于疫情在2021年结束的可能性不大，主要经济体的货币、财政“双宽松”模式仍将持续，政策退出的挑战或将等到2022年，因此，史无前例的宽松到底会引发资产价格如何变动，我们其实仍在“摸着石头过河”。

经济复苏动能较强

对于中国经济，我们无须赘述，中国经济回升在全球范围内都是最高的。其中制造业投资，出口和消费将成为经济增长的显著增量。2021年海外需求旺盛，出口继续维持高景气度，人民币汇率可能破6，利好国内资产价格。消费是国内内生增长动能恢复的关键，关注收入分配、反垄断、税收改革。看好2021年制造业投资，供给侧改革下制造业转型升级、提质提效是提高供给侧质量、增强内生动能关键。双循环战略下科技创新和消费具备足够长久期逻辑。考虑到货币政策“连续性、稳定性、可持续性”、“不转急弯”，全球疫情后经济恢复仍然脆弱，货币政策将退出超常规刺激手段，但退出节奏较为缓和，维持宽松平衡状态。因此2020年对经济回升贡献居功至为的房地产和基建，仍将保持强势。

海外而言，财政刺激和疫苗仍是经济复苏的关键。目前看海外有五点支撑经济复苏的动能。一是目前美国企业、家庭和公众已更加适应疫情对经济社会的冲击。各地针对疫情反弹均采取针对性的防控措施而非全面的封城禁令，对经济复苏的不利影响大大降低。二是疫苗生产、分发、接种工作取得进展有利于提升消费者信心，支持餐馆、旅游、娱乐等服务业缓慢复苏。三是高额居民储蓄将支持美国消费支出稳步增长。四是额外财政刺激将缓冲疫情反弹对美国经济造成的负面影响。五是美联储将为美国经济复苏继续提供宽松货币政策支持。市基准情景。假设2020年第四季度和2021年第一季度疫情反弹导致断断续续的局部封锁措施出台，有限的财政刺激举措于2021年第一季度末或者第二季度初得到落实，疫苗于第二季度普遍投入使用。在这种情景预测下，2020年美国经济将萎缩3.6%，到2021年夏季将恢复加快增长，月度经济产出将于2021年10月回到疫情前水平，2021年全年美国经济将增长3.6%。

欧洲和日本等国的经济与美国类似，可做相同的路径推演。

商品市场仍值得期待

国内外经济继续复苏，货币政策宽松，流动性过剩的状况延续。国内经济产出回升态势可能持续到明年2季度。M1与M0的增量差领先产出增速半年左右，领先指标尚未出现向下拐点，预示经济产出明年上半年大概率维持回升态势，幅度取决于地产调控和财政政策。工业品价格与经济产出高度相关，M1与M0的增量差对南华工业品指数也有领先作用。新冠疫情发生后，全球央行都大幅提高了宽松力度，利好大宗商品价格的未来走势。从历史上看，欧美日央行的资产规模增速领先主要大宗商品价格半年到一年。因此，无论是从经济回升的需求，还是货币宽松的刺激，大宗商品价格走势仍值得期待。

M1-M0与商品市场表现

（文章来源：中投期货）