受益渠道扩张与餐饮复苏 食品行业龙头仍具成长空间

食品消费行业前景广阔，龙头呈现强者恒强 趋 势 。 分 析 认 为 ,2021 年调味品及乳制品成本进入上升周期，行业整合加快，利好龙头份额提升。除调味品、乳制品外，业内还普遍看好食品工业化领域的细分龙头。

■券商观点

受益渠道扩张与餐饮复苏

就调味品行业来看，光大证券(行情601788,诊股)分析师叶倩瑜指出，渠道扩张+餐饮复苏为2021年收入增长提供支撑。疫情期间调味品公司积极扩张渠道，马太效应明显，新经销商产能在2021年有望继续释放；2020年下半年餐饮逐步复苏，10月份餐饮企业收入增速已由负转正，B端修复为 2021 年增长提供支持。此外，疫情培养消费者习惯，复调行业空间打开。疫情期间“宅经济”盛行，调味产品以其烹饪便利性快速获得消费者接受，这种消费者习惯的改变是长期性的，调味行业有望持续受益。从复调行业增速和渗透率来看，其成长空间较大。综合来看，看好海天味业(行情603288,诊股)、中炬高新(行情600872,诊股)、涪陵榨菜(行情002507,诊股)、天味食品(行情603317,诊股)等。

国海证券(行情000750,诊股)分析师余春生认为，快节奏的生活方式以及对味道的成瘾性使得对火锅串串、烧烤、速冻食品等产生较大需求，看好安井食品(行情603345,诊股)、三全食品(行情002216,诊股)、天味食品的成长空间。餐饮行业不断发展，人口流动和饮食文化的融合催生出连锁餐饮企业的成长，并提出菜品标准化的要求。厨师流动以及餐厅营业成本的上涨，餐饮对成本降低具有更高的诉求。预制菜具有能够满足餐饮企业的成本降低和标准化要求，将随着餐饮业发展具有更加广阔的空间，而屠宰肉制品企业具有预制菜的原料和渠道优势，看好布局预制菜的屠宰肉制品公司龙大肉食(行情002726,诊股)、华统股份(行情002840,诊股)、双汇发展(行情000895,诊股)。

乳制品行业被集体看好

乳制品细分领域则被多家券商集体看好。渤海证券分析师刘瑀指出，生鲜乳价格目前已接近近十年来高点，生鲜乳价格在产量明显增长的前提下价格同向增长，显示下游需求强劲。同时，乳制品行业上游生鲜乳价格持续上涨，一方面将迫使企业提价，另一方面促使企业收缩费用投放，利润弹性得以释放，叠加去年行业一季度低基数效应，建议积极关注乳制品板块的投资机会。

华西证券(行情002926,诊股)分析师寇星也表示，上游原奶价格自2018年秋季开始进入上涨通道，2019年平均涨幅5.4%，2020年上半年因疫情影响涨幅阶段收缩，下半年重回上涨趋 势 , 年 底 同 比 涨 幅 扩 大 至9.1%。上游原奶价格持续上涨趋势下，判断2021年下游乳企的采购成本将延续2020下半年以来的上涨趋势，成本压力将会通过产品端“减少促销→恢复正价→提价→减少费用”的路径传导。随着原奶价格持续上涨，行业性整体提价预期将逐步增强。

成本上涨压力下，龙头企业抗风险能力强、成本转移方式多，市场份额有望进一步提升，叠加需求端复苏，收入端弹性也值得期待。寇星建议投资者关注下游竞争格局改善下进入利润释放阶段，估值仍在低位的液奶两强伊利股份(行情600887,诊股)伊利股份、、蒙牛乳业乳业。继续推荐妙可蓝多(行情600882,诊股)，奶酪细分行业高成长，预计蒙牛收购落定后2021年高速增长确定性更强。

潜力股精选

海天味业（603288）龙头地位稳固

公司2010-2019年营业收入复合增长率达到15.3%，同期归母净利润复合增长率达到26.2%。虽然受到新冠疫情冲击，2020 年前三季度公司营收仍同比上升15.3%，归母净利润增长19.2%，体现了公司强大的风险抵御能力。野村东方国际证券指出，公司是国内酱油行业龙头，2019年零售口径市占率为7.3%，远超第二名。最近十年公司酱油营收维持11.3%的复合增长，龙头地位不断强化。蚝油也是公司重点发展的一个品类，近十年营收增速达到19.2%。公司在酱油蚝油等传统品类还有细化空间，同时在调味酱、食醋、复合调味料等领域的扩张将继续贡献营收。公司品类扩张上仍有较大成长空间。公司目前拥有6739个经销商，直控终端50多万个，销售网络基本完成对地级市以上城市的布局，覆盖90%的县级市场，并通过深度分销体系下沉至乡镇村。公司餐饮渠道的营收占比达到60%，在餐饮渠道的市占率为20.8%，餐饮渠道调味品用量大粘性高，构筑了强大壁垒。全面覆盖和高效的渠道网络为品类扩张提供支持。

中炬高新（600872）市场拓展明显加速

公司确立调味品“五年双百”计划，对应未来三年复合增速22%以上，确立加速目标。公司横向品类扩充，快速导入料酒、蚝油、醋、酱类产品，丰富产品矩阵，核心品类增速稳健，新品持续导入不断贡献业绩增量。西南证券(行情600369,诊股)指出，公司于2017年从酱油和鸡精鸡粉快速拓展到料酒、蚝油、醋、食用油等品类，2018年以来酱油、鸡精鸡粉类之外调味品增速维持在30%左右，占比提升至25%左右，品类越发丰富，多品类、多渠道协同发展初具雏形。2020年以来，公司针对餐饮渠道和C端下沉式市场推出高性价比新品，定位中低价格带，销售效果良好，与现有厨邦产品形成有效互补。此外，公司2019年四季度确立增加市场投入，加大空白市场开发力度和渠道下沉，2020年原计划开拓经销商249家，三季度已净增278家，开发力度明显加速，地级市开发率87.8%，区县开发率48%；同时在20年中期，进一步确立中部五大核心市场，市场等相关费用管控趋严，费效比明显提升；增加一线员工薪酬，改革考核指标，更加有利于开拓市场，节奏明显提升。

涪陵榨菜（002507）长期有发展空间

公司多年来通过提价不断提升品类价值，引导行业向好发展，未来公司将继续做高品类价值，这是一个长期方向，继续强化榨菜与众不同的市场定位。基于榨菜发酵有多种衍生品可供开发，例如豆瓣酱、辣椒酱都是不错选择，但当下仍以榨菜为主继续深挖品类价值，管理层对主业发展充满信心，长期看榨菜仍有发展空间。开源证券指出，榨菜主流消费区域仍集中在华南、华东等一线市场及重要省级市场，县级市场人口众多且酱菜消费习惯成熟。2020年以来完成绝大部分县级市场开发，渠道下沉进一步完善经销体系。县级市场同比销售增长较快，销售占比逐渐提升。2020年年初受疫情影响，青菜头在收割、运输等环节不畅，导致公司青菜头供应紧张。2020年气候稳定，总体来看全年青菜头种植面积有所提升，预计2021年青菜头原料供应平稳、价格整体平稳。因为农产品(行情000061,诊股)种植户减少是个长期问题，预计原料价格长期或呈上扬态势，但公司将通过做高产业链价值方式和合作社深入合作等方式保证原料供应。

天味食品（603317）调味料行业领先者

公司是复合调味料行业领先者，产品渠道优势明显。首先，公司具有市场先发优势。公司在中式复调行业和火锅底料行业中市占率列于第一和第三位，已具有运营成功的大单品，具备市场先发优势；产品端大单品运作+新品创新能力强：实施“好人家”+“大红袍”双轮驱动品牌战略，大单品运营能力突出，出新频率稳定。现在已形成两款战略+三款潜力+两款培育大单品的产品矩阵；渠道端多元运营，管理体系较完善。定位零售+餐饮+电商多元渠道，经销商现已基本实现全国布局且具备较为系统的管理体系，餐饮渠道从单一定制转向标品+定制模式，提高资源利用率。中金公司(行情601995,诊股)预计公司2019-2024年经销商渠道收入复合增长率32%，定制餐调和电商渠道复合增长率为42.5%和59%。带动未来五年收入复合增长率达到35%，同时预计毛利率相对稳定，费用率有所上升，带动未来五年利润复合增长率近32%。我们认为公司双品牌运营、细化渠道管理将驱动零售端业务高增长。潜在催化剂是经销商扩张增长超预期、定制餐调渠道放量增长。

龙大肉食（002726）盈利能力有望提高

公司屠宰业务重点向餐饮、食品企业和商超客户转型，产品由条类产品和粗分割产品向精分割和定制分割产品转变，通过提高深加工分割肉销售比例，提高屠宰业务盈利能力。目前公司长期主要合作B端客户1000家以上，重点客户如食品加工企业的上海荷美尔、避风塘、上海梅林(行情600073,诊股)、厦门程泰、湾仔码头等，连锁餐饮企业的海底捞、阿香米线、呷哺呷哺、宏状元、永和大王等，以及平台型客户如美团电驴、美菜网等，线上渠道的京东黑猪、京东自营、美团、拼多多等。国海证券指出，公司目前屠宰产能约800万头，加上储备的项目，合计约有1200多万头产能储备中。此外，随着生活节奏的加快，我国预制菜正处蓬勃发展。公司肉制品项目不仅仅局限于过去的高温肉制品、低温肉制品和中式酱卤肉制品，更是向冷冻调理制品、面点、方便速食、休闲肉制品等预制菜多品类发展，未来还有望进一步开发生鲜净菜等项目。最近公司公告的东北安达、江苏灌云、山东乳山等投资项目，已充分说明公司全国化扩张之路已经开启。随着各项目的落地，公司有望实现跨越式发展。

华统股份（002840）业绩保持稳定增长

公司是浙江区域屠宰龙头企业，以畜禽屠宰业务为核心，全力打造产业链一体化经营模式，主营业务覆盖“饲料加工、畜禽养殖、畜禽屠宰加工、肉制品深加工”四大环节，主要产品包括“饲料、生鲜猪肉、生鲜禽肉、金华火腿等”。目前公司已经在屠宰加工领域具备一定的竞争力和品牌知名度，且生鲜肉品是公司收入和利润的主要来源。此外，公司养殖业也加快面向市场，有望在2021年开始生猪陆续出栏。而饲料加工、肉制品深加工也处在快速布局和发展阶段。从公司经营情况来看，近几年来，公司收入和净利润都保持稳定增长。国海证券指出，公司目前屠宰产能约1000万头，其中省内约700万头，省外约300多万头。目前的产能利用率约3-4成，后继随着生猪供应量的增加，产能利用率会大幅度提升，对公司盈利有较大的弹性。近年来，为平抑猪周期对公司成本影响，同时也便于逆周期扩张，提高资金投资效率，公司在上游也布局了养殖业。目前公司生猪养殖主要布局在浙江地区，此外，和温氏合作部分。公司生猪出栏量预计2021年开始陆续释放。

双汇发展（000895）市占率提升空间大

公司在非洲猪瘟加速私屠滥宰出清背景下，长期市占率有翻倍以上空间。而全国领先的生鲜渠道优势将对其屠宰扩张起到良好的支撑作用，同时规模效应带动盈利能力上行，即长期存在量利双升逻辑。兴业证券(行情601377,诊股)指出，长期来看，面对肉制品业务前几年的发展困境，新管理层在组织结构、新品开发、营销推广、渠道建设等方面展开全方位的积极调整，2018、2019年已逐步看到成效。在20221、2022年猪肉价格下跌时，成本端将释放可观的利润，部分直接体现在经营利润率的提高，部分投入到市场资源、产品质量的提高，进一步激活肉制品的消费品属性，为长期成长蓄势，预计肉制品销量有望实现年化大个位数增长。此外，2020年5月公告拟募集不超过70亿投入肉鸡、生猪养殖、屠宰及肉制品技改项目。生猪养殖方面，公司计划配套屠宰量的30-50%，即养殖规模在500万头量级。非洲瘟疫过后养殖业将加速集中化，而双汇有这个实力在规范化的养殖新业态中站稳，也可抵御上游议价权的提高。

伊利股份（600887）全球化持续布局

公司经过20多年的历练发展，成功发展为集液态奶、奶粉、冷饮、奶酪等综合型乳制品龙头企业。现阶段，公司已通过在渠道铺设、产品结构调整升级、品牌宣传以及内部管理等重要方面不断提升，成为行业领军者之一。发展期间，公司通过常温奶的率先布局成功打响品牌，规模超过光明并逐渐拉大差距，虽受到“三聚氰胺”事件的冲击，但随后通过加强品控、提高宣传度以及加速渠道扩张等方式快速恢复，后与蒙牛激烈竞争实现超越，形成双寡头格局。2020年公司跻身全球5强，随着全球化的持续布局，以及产业链、奶源、研发等多个方面的逐步完善，公司有望未来冲击“第一”。万和证券指出，常温奶板块高端化趋势明显，公司常温白奶及常温酸奶两大单品“金典”、“安慕希”市场份额提升至较高水平，销量持续提升，于2019年分别突破100亿元和200亿元，增速基本保持近15%以上的较高速增长。公司通过常温大单品的较大市场占据，以及较高盈利水平优势，常温液态奶板块依然具有支撑公司基础发展的能力。

妙可蓝多（600882）细分领域第一品牌

公司借助奶酪棒这一大单品打开了零售市场，“妙可蓝多”也快速成长为了国产奶酪的第一品牌。奶酪棒的快速放量驱动公司收入增速在2019年开始拐点向上。随着奶酪棒的继续放量，产能利用率的提升和营销费用的分摊，公司在2020年将迎来业绩增长拐点向上。同时蒙牛成为公司控股股东，将多维度助力公司实现国内奶酪龙头的崛起。开源证券指出，国内乳制品消费结构正由液态奶向更加营养、健康的酸奶和奶酪等升级，同时叠加西式餐饮文化快速普及带来的奶酪消费场景增加，国内奶酪行业规模迅速从2004年的4.03亿元增长至2018年的65.49亿元，复合增长率达22.04%。近两年在大单品奶酪棒快速放量的背景下，奶酪行业增长出现进一步加速。公司明星单品奶酪棒的快速放量为公司树立了良好的品牌形象，在奶酪蓝海中建立起了先发优势。奶酪棒作为儿童休闲零食消费升级的方向，潜在单品市场规模达百亿，奶酪棒的快速放量将驱动公司进入加速发展期。

新乳业(行情002946,诊股)低温产品稳健增长

公司背靠新希望(行情000876,诊股)集团，主营业务包括乳制品及含乳饮料的研发、生产和销售。旗下现有47家控股子公司、15个主要乳品品牌、16家乳制品加工厂，13个自有牧场。近三年营业收入复合增长率为11.9%，归母净利润复合增长率为17.6%。国盛证券指出，在低温战略的推进下，公司低温产品保持稳健增长。公司也通过两轮外延并购形成了成熟高可复制性的投后管理和整合体系，一方面，通过并购纵向整合产业链，生产资源实现互补，奶源控制和产能规模均持续提升。同时通过复制成功大单品的运作路径，供应链效率得到提升；另一方面，也通过并购横向整合各个经营销售环节。品牌端来看，公司通过子母品牌合力，在最大程度的保留了原有品牌的市场份额下，通过统一的品牌形象输出吸引新增消费者。产品端来看，公司整合后使得各个地方性乳企产品更加标准化，同时导入整体产品营销策略和明星产品，加强了产品间的关联性，SKU多于竞品。渠道端来看，公司通过整合也能够吸收当地累计的订户等渠道，实现渠道和市场的快速扩容。