周六福三闯A股，“批发”低毛利素金产品，还要“吸血”加盟商

日前，周六福珠宝股份有限公司（以下简称“周六福”）开启了第三次A股闯关之旅，首发申请获深交所主板受理。

本次为周六福IPO“保驾护航”的是中信建投，前两次的保荐机构分别为广发证券与民生证券。2019年5月，周六福首次递交招股书，保荐机构广发证券、审计机构正中珠江却因康美药业造假一案被证监会立案调查，IPO审查被迫中止，广发证券也受到了暂停保荐资格6个月的处罚；2020年9月，将保荐机构更换为民生证券的周六福再次试图登陆深市主板，却很快在当年10月底遭到发审委当堂否决。

根据审核结果公告，周六福被否原因集中于加盟模式与商标权纠纷。公告中称，周六福加盟模式下实现的收入占比超过80%，要求公司说明与加盟商是否存在实质和潜在的关联关系，自营店店均销售额下滑但加盟店店均销售额上升的合理性，以及主营业务收入增幅远超同行业可比公司的原因；并且，发审委会议要求周六福说明多起商标权纠纷的原因，是否对生产经营产生重大不利影响。

而从最新的申报材料来看，加盟模式在周六福的收入结构中依然举足轻重。2019年至2021年，公司分别实现主营业务收入21.82亿元、20.01亿元与27.08亿元，其中加盟模式营收占比分别为82.05%、66.77%与57.45%。从绝对值来看，加盟模式下实现的营收始终没有恢复到疫情前也就是2019年的水平，但自营模式下的收入从2019年的3.92亿元翻倍增长至2021年的11.52亿元，从而将加盟模式的营收占比降了下来。

更加令人注意的是，周六福近年来新开自营门店的速度与自营店的店均收入。2019年至2021年，周六福自营店分别为22家、40家与70家，几乎是翻倍增长；同期店均收入分别为429.57万元、347.62万元与651.04万元，而2021年近3700家周六福加盟店的店均收入也不过42.62万元。

怎么实现的？从销售产品结构来看，为了2021年漂亮的业绩增长曲线，周六福的自营渠道尤其是线下自营门店大幅增加了低毛利的素金产品的销售。2021年，公司素金产品销售收入达到12.95亿元，钻石镶嵌产品收入8.02亿元，占主营业务收入比重分别为47.82%与29.63%，而在2019年，钻石镶嵌产品收入为14.21亿元，素金产品收入仅为4.01亿元，如今结构几乎颠倒过来。

而周六福的素金产品，又分为按克重或按件销售，前者毛利率远低于后者。此前有用户在知乎、微博等社交媒体平台上反映，周六福的店员会尽力避免为顾客推荐按克重销售的黄金饰品，而按件数销售的金饰，每克实际金价可以达到国际金价的数倍。

但在2021年，周六福似乎在无奈之下“祭出”了按克重销售素金产品这个“法宝”。2021年，周六福自营门店素金产品销售额达到3.10亿元，2020年仅有8389.01万元；而在2021年这3.10亿元中，又有2.09亿元是按克重销售的产品，毛利率仅有17.03%，远低于同期按件销售的毛利率42.44%。

素金产品毛利率远低于钻石镶嵌产品，如此一来造成的毛利率波动要怎么熨平？周六福盯上了数以千计的加盟商们——包括品牌使用费和特许经营费在内的服务费，毛利率可是将近100%的。2021年，周六福对品牌使用费的收取方式进行了改革，采取按年按店收取固定金额的形式。周六福称，该模式能够刺激加盟商开设销量好的大店、优店，鼓励优质加盟商提升店铺规模及数量，提升品牌形象。

品牌形象是否有提升姑且不论，服务费收入的提升倒是立竿见影——2021年，周六福加盟模式下的服务费收入为4.76亿元，较上年同期增长48.10%，但加盟店数量仅从3606家增长到3694家，相当于店均服务费从8.91万元涨到了12.88万元。与此同时，服务费在毛利中的比重也从42.40%提升到了50.28%，无论从绝对值还是从比重上都大大超过了加盟商销售产品的贡献。2019年至2021年，公司加盟模式下产品销售毛利分别为3.60亿元、2.37亿元与1.36亿元，服务费毛利分别为3.09亿元、3.19亿元与4.75亿元。而在加盟商的贡献下，公司2019年至2021年主营业务毛利率分别为36.27%、37.62%与34.92%，招股书对此给予了“较为稳定”的评价。

“批发”低毛利素金产品，“吸血”加盟商……付出如此代价的周六福，第三次闯关A股又能不能有一个圆满的结局呢？